Norges Banks Valutareserver. Forvaltningsrapport tredje kvartal 2001

1. Innledning

Valutareservene er inndelt i ulike porteføljer avhengig av det formålet de skal ivareta. Samlet verdi av porteføljene utgjorde 154,2 mrd kroner ved utgangen av tredje kvartal 2001. Porteføljene er en likviditetsportefølje, en langsiktig portefølje, immuniseringsporteføljen og en bufferportefølje for Statens petroleumsfond. Hovedformålet med likviditetsporteføljen er valutaintervensjoner. Den langsiktige porteføljen skal også være tilgjengelig for intervensjoner, men her legges det generelt større vekt på formuesforvaltning. Immuniseringsporteføljen skal nøytralisere valuta- og renterisikoen på statens utenlandsgjeld. Petrobufferporteføljen skal samle opp overføringer av valuta fra SDØE (Statens Direkte Økonomiske Engasjement i petroleumssektoren) og løpende kjøp av valuta i markedet til oppbygging av Statens petroleumsfond.

Denne rapporten omhandler forvaltningen av de ulike porteføljer i valutareservene i tredje kvartal 2001

2. Reservenes størrelse og sammensetning

Tabell 1 viser størrelsen på de ulike porteføljene i milliarder kroner pr. 31.03, 30.06 og 30.09.01.

 Tabell 1: Porteføljenes størrelse

Dato	Langsiktig portefølje	Immuniserings-portefølje	Petrobuffer-portefølje	Likviditets-portefølje	Samlet for porteføljene
31.03.01	106,6	8,0	13,9	37,2	165,7
30.06.01	106,6	8,1	3,0	36,5	154,1
30.09.01	105,0	8,0	3,8	37,4	154,2

Endringer i tallene skyldes tilførsel av eksterne midler og endringer i markedsverdiene. I tredje kvartal ble petrobufferporteføljen tilført 59,4 mrd. kroner gjennom kjøp av valuta og overførsler fra SDØE. 20 mrd. kroner ble overført fra petrobufferporteføljen til Petroleumsfondet 31. august, og 38 mrd kroner 28. september. Det innebærer at bufferporteføljen netto er tilført 1,4 mrd. kroner i perioden som følge av transaksjoner inn/ut av porteføljen. Likviditetsreserven påvirkes blant annet av transaksjoner mot IMF og overføringer av valuta til/fra Statens petroleumsforsikringsfond.

3. Avkastningen på valutareservene

Tabell 2 viser avkastningen på de enkelte porteføljer i prosent sammenlignet med deres referanseindekser for tredje kvartal 2001, hittil i 2001 og for året 2000. Målevaluta er norske kroner.

 Tabell 2: Absolutt og relativ periodeavkastning

	Året 2000			3. kvartal 2001			Hittil i år
Portefølje	Faktisk	Referanse	Avvik	Faktisk	Referanse	Avvik	Faktisk	Referanse	Avvik
Langsiktig	12,40	12,28	0,12	-1,54	-1,55	0,01	-1,71	-1,76	0,05
Immunisering	8,05	7,38	0,67	0,11	-0,17	0,29	-0,91	-1,34	0,43
Likviditet	9,48	9,42	0,06	2.19	2,09	0,10	3,29	3,13	0,16
Petrobuffer	5.47	Ikke definert		-4,44	Ikke definert *)		-6,87	Ikke definert

*) Hvis vi bruker avkastningen på referanseporteføljen til de langsiktige reservene som sammenligningsgrunnlag for petrobufferporteføljens avkastning,
ser vi av tabellen at petrobufferporteføljen har hatt en mindreavkastning på 2,89 prosentpoeng i tredje kvartal. Hvis vi alternativt måler mot
Petroleumsfondets referanseportefølje får vi en meravkastning på 1,78 prosentpoeng.

Avkastningen målt i norske kroner er ikke relevant for å vurdere utviklingen i reservenes kjøpekraft, som vil være interessant spesielt for den langsiktige porteføljen. Målt i referanseindeksens valutakurv var avkastningen på den langsiktige porteføljen -0,54 % i tredje kvartal, og 0,29 % hittil i 2001. Tilsvarende tall for likviditetsporteføljen, målt i referanseindeksens valutakurv, var 2,30 % i tredje kvartal og 4,95 % hittil i 2001.

Sammensetningen av de enkelte porteføljers referanseindeks er den absolutt viktigste årsaken til avkastningsforskjeller mellom porteføljene i valutareservene. Avkastningsforskjellene mellom de enkelte porteføljer og deres referanseindekser vil derimot kunne skyldes både aktive posisjoner i porteføljene, utlånsinntekter og strategier for en kostnadseffektiv replikering av referanseindeksene.

Petrobufferporteføljen forvaltes i utgangspunktet etter samme retningslinjer som Petroleumsfondet. For å unngå unødige transaksjonskostnader samlet sett er det i forvaltningen av petrobufferporteføljen ønskelig å ta hensyn til transaksjonsbehovet i Petroleumsfondet. Petrobufferporteføljen er derfor gitt noe videre rammer enn Petroleumsfondet. Blant annet har en valgt å ikke definere en egen referanseindeks for petrobufferporteføljen.

Verdiutviklingen på statens utenlandsgjeld er definert som referanse for immuniseringsporteføljen. På grunn av at det er vanskelig å foreta en nøyaktig måling av markedsverdien på gjelden, inkludert løpende rente- og valutabytteavtaler, kan avviket som fremkommer i tabellen være overvurdert.

De små forskjellene mellom de to øvrige porteføljer og deres referanseindekser, skyldes at de rammer som er satt for den aktive forvaltningen (i form av relativ volatilitet - forenklet: en øvre grense for forventet avkastningsavvik) har vært benyttet i beskjeden målestokk.

4. Oppfyllelse av retningslinjenes begrensninger av risiko

Hovedstyret har fastsatt separate rammer for aktivaklassefordeling, relativ volatilitet, valuta- og markedsfordeling, renterisiko og kredittrisiko. Tabell 3 viser status for de langsiktige reservene og likviditetsporteføljen ved utgangen av tredje kvartal, sammenlignet med gjeldende retningslinjer:

Tabell 3: Langsiktig portefølje og likviditetsporteføljen

Portefølje	Relativ volatilitet		Valuta- og markedsfordeling		Modifisert durasjon		Kredittrisiko
	Grense	Faktisk	Grense	Faktisk	Grense	Faktisk	Grense	Faktisk
Langsiktig	100 bp	34 bp	Europa 50-70 % Amerika 15-35 % Asia/Oceania 5-25 %	59,9 % 25,3 % 14,8 %	3-7	5,55	Bank: 20%	13,7 %
Likviditet	50 bp	8 bp	Euro 45 -55% UK 15-25 % USA 15-25 % Japan 5 - 15 %	49,8 % 20,0 % 20,1% 10,1 %	1-2	1,50	Bank: 30 %	6,3 %

Likviditetsporteføljen er i sin helhet plassert i rentebærende instrumenter. Hovedstyret besluttet i fjor at 20 prosent av den langsiktige porteføljen skal plasseres i aksjer. Tilpasningen til den nye investeringsstrategien ble gjort i første halvår 2001. Ved utgangen av tredje kvartal var aksjeandelen i den langsiktige porteføljen 20,0 %.

Sentralbanksjefen har etter fullmakt fra Hovedstyret fastsatt særskilte rammer for petrobufferporteføljen. Ved utgangen av tredje kvartal var status for porteføljen følgende:

Tabell 4: Petrobufferporteføljen

Aktivaklassefordeling		Valuta - og markedsfordeling		Modifisert durasjon
Grense	Faktisk	Grense	Faktisk	Grense	Faktisk
Rentebærende: 40-100 % Aksjer: 0-60 %	2,2 % 97,8 %	Europa: 30 - 70 % Amerika: 10 - 50 % Asia/Oceania: 0 - 40 %	57,5 % 23,3 % 19,2 %	3-7	5,60

I tredje kvartal falt kursene i aksjemarkedet markert. Ved den ordinære kvartalsvise rebalanseringen av Petroleumsfondets referanseportefølje ved utgangen av september, var det derfor et behov for å kjøpe aksjer og selge obligasjoner i Petroleumsfondet. I en slik situasjon kan det være kostnadseffektivt at den samtidige overføringen fra petrobufferporteføljen inneholder mest mulig aksjeeksponering. Sentralbanksjefen ga derfor tillatelse til at aksjeandelen i petrobufferporteføljen gradvis kunne økes fra 60 til 100 % de siste fem handledagene i september. Denne rammen ble nesten maksimalt utnyttet, på grunn av det store rebalanseringsbehovet og markedsdynamikk de siste dagene før overføring. Selve overføringen (38 mrd kroner) inneholdt utelukkende aksjeeksponering, og gjenværende petrobufferportefølje etter overføring (3,8 mrd kroner) hadde bortimot all eksponering i aksjer. Porteføljens sammensetning ble umiddelbart justert, slik at den var innenfor retningslinjene allerede påfølgende dag. All aksje-eksponering i petrobufferporteføljen har vært i form av futureskontrakter.

I rapporten for andre kvartal ble valuta- og markedsfordelingen i petrobufferporteføljen oppgitt til: Europa 73,2 %, Amerika 29,3 % og Asia/Oceania
-2,5 %. I disse tallene er noen valutatransaksjoner ved en feil falt ut. Korrigert valuta- og markedsfordeling ved utgangen av andre kvartal skal være: Europa 42,7 %, Amerika 29,3 % og Asia/Oceania 28,0 %.

I retningslinjene for immuniseringsporteføljen er det fastsatt at avviket til utenlandsgjeldens valutaandel og durasjon skal være henholdsvis maksimalt 1 %-poeng og 1,0. Ved utgangen av tredje kvartal er avvikene godt innenfor den tillatte grensen.

Utover omtalte aksjeandel i petrobufferporteføljen har retningslinjene vært oppfylt på ethvert tidspunkt i perioden i de enkelte porteføljer.

5. Særlige forhold i tredje kvartal

Det var ingen særlige forhold å bemerke i tredje kvartal.