Kapitalforvaltning

Søk

Til hovedsiden

Petroleumsfondet

Utskrift

Beretningsdel

1. Mandat for forvaltningen

Finansdepartementet har delegert den operative forvaltningen av Statens petroleumsfond til Norges Bank. Mandatet for forvaltningen er presisert i en forskrift fra departementet. Det er dessuten inngått en forvaltningsavtale som ytterligere regulerer forholdet mellom Finansdepartementet som oppdragsgiver og Norges Bank som operativ forvalter. Disse dokumentene er gjengitt i dokumentasjonsdelen av årsrapporten, og er dessuten tilgjengelige på Norges Banks internettsider (www.norges-bank.no).

I forskriften presiserer Finansdepartementet hvilke land Petroleumsfondets midler kan investeres i. Finansdepartementet har dessuten definert en referanseportefølje av konkrete aksjer og obligasjoner, som uttrykker oppdragsgiverens investeringsstrategi for Petroleumsfondet. Referanseporteføljen er dermed et viktig utgangspunkt for å styre risikoen i den operative forvaltningen, og for å vurdere resultatene av Norges Banks forvaltning. Finansdepartementet har satt grenser for hvor store avvik det kan være mellom faktisk portefølje og referanseporteføljen.

Forskriften ble endret fra 1. januar 2000 ved at syv nye land (Hellas, Tyrkia, Brasil, Mexico, Sør-Korea, Taiwan og Thailand) ble tatt med i det tillatte investeringsuniverset for aksjer. De syv landene var definert som såkalt «framvoksende markeder», men Hellas ble senere omdefinert til gruppen av utviklede markeder. Hellas samt fem av de framvoksende markedene (Tyrkia, Brasil, Mexico, Sør-Korea og Taiwan) ble tatt med i referanseporteføljen fra 31. januar 2001. Etter at Hellas ble tatt med i gruppen av utviklede markeder, ble landet fra 4. oktober 2000 tatt med i investeringsuniverset for obligasjoner. Landet ble tatt med i referanseporteføljen for renteinvesteringer fra 31. januar 2001.

Finansdepartementet har besluttet at det skal opprettes en egen aksjeportefølje på en milliard kroner av bedrifter vurdert etter miljøkriterier. Miljøporteføljen ble opprettet 31. januar 2001 og forvaltes av Norges Bank basert på en liste av bedrifter som tilfredsstiller kriteriene. Vurderingen av bedriftene skjer i et internasjonalt konsulentselskap utvalgt av Finansdepartementet.

Petroleumsfondets referanseportefølje er satt sammen av en aksjeportefølje med en vekt på 40 prosent og en obligasjonsportefølje med en vekt på 60 prosent. Referanseporteføljen for aksjer har i 2000 bestått av de selskaper som inngår i FTSE’s landindekser for de samme 21 landene som i 1999. Denne indeksen het tidligere Financial Times/Standard & Poor’s. Indeksvektene er fordelt med 50 prosent på Europa, 30 prosent på Amerika og 20 prosent på Asia og Oceania. Innen hver av disse tre regionene brukes markedskapitaliseringsvekter for hvert land. Utvalget av aksjer i indeksen endres gjennom året. I 2000 ble det foretatt 553 utskiftninger av selskaper i indeksen.

Referanseporteføljen for obligasjonsporteføljen har i 2000 bestått av de statsobligasjoner som inngår i Salomon Smith Barney’s World Government Bond Index for de samme 18 land som i 1999. Indeksvektene er fordelt på regioner på samme måte som for aksjer, mens det for landfordelingen innen hver region brukes BNP-vekter. Det foretas noen utskiftninger i indeksen ved hvert månedsskifte. I figur 1 vises de faktiske vektene i referanseporteføljen pr. 30. november, som var dato for siste rebalansering av porteføljen i 2000.

Ulik markedsutvikling mellom aksjer og obligasjoner og innen aktivaklassene utløser behov for å justere referanseporteføljene tilbake til utgangsvektene. Finansdepartementet har bestemt at det skal foretas slik rebalansering kvartalsvis, normalt siste dagen i hvert kvartal. Dermed skjer rebalanseringene samtidig med at fondet tilføres nye midler. I 2000 ble den siste rebalanseringen framskyndet til 30. november, for å unngå større transaksjoner i forbindelse med årsskiftet. Referanseporteføljen er nærmere drøftet i en temaartikkel fra årsrapporten i 1998, se artikkelsamlingen på Norges Banks internettsider.

Finansdepartementet har gitt Norges Bank frihet til å avvike noe fra referanseporteføljen i den løpende forvaltningen. Det er definert en ramme som begrenser hvor store avvik det kan forventes mellom avkastningen på den faktiske porteføljen og avkastningen på referanseporteføljen. Rammen er definert ved måltallet forventet relativ volatilitet. Dette er standardavviket til differanseavkastningen, og beregnes i en spesiell risikomodell. Finansdepartementet har fastsatt at den forventede relative volatiliteten målt ved denne modellen ikke skal overstige 1,5 prosentpoeng. Denne begrensningen innebærer at forskjellen mellom den faktiske avkastningen og avkastningen på referanseporteføljen i gjennomsnittlig to av tre år ville være mindre enn 1,5 prosentpoeng, hvis Norges Bank utnyttet rammen for å ta risiko fullt ut og tok posisjoner med minst ett års varighet. Se temaartikkelen i årsrapporten for 1999 om «Relativ volatilitet som mål for markedsrisiko».

Norges Bank kan utnytte rammen for avvik fra referanseporteføljen for to hovedformål. For det første kan slike avvik foretas med sikte på å oppnå høyere avkastning enn referanseporteføljen. Dette kalles gjerne aktiv forvaltning. For det andre vil det ikke være kostnadseffektivt å la den faktiske beholdning av verdipapirer hele tiden nøyaktig tilsvare sammensetningen av verdipapirer i referanseporteføljen. Spesielt i forbindelse med oppdatering av referanseporteføljen kan det være hensiktsmessig å tillate litt større avvik i en overgangsperiode. Den øvre grensen for relativ markedsrisiko skal imidlertid overholdes hver dag. En del av risikorammen må derfor anvendes som en buffer, slik at den målte risikoen holder seg under grensen selv ved uventet uro i markedene.

I tillegg til grensen for forventet relativ volatilitet har Finansdepartementet også fastsatt grenser for blant annet renterisiko, for hvilke andeler av fondet som kan investeres i aksjer og obligasjoner, og for fordelingen av fondet på de tre hovedregionene Europa, Amerika og Asia/Oceania.

Det er dessuten satt et tak på maksimal eierandel i selskaper. Fra 12. mai 2000 ble denne grensen hevet fra 1 prosent til 3 prosent av aksjekapitalen i hvert selskap. Grensen gjelder fra samme dato ikke bare for andelen av alle aksjer, men også for andelen av de aksjer som gir stemmerett ved selskapets generalforsamling.

2. Mål og organisering

Norges Bank skal etter forskrift for forvaltning av Statens petroleumsfond søke å oppnå en høyest mulig avkastning, gitt de begrensninger som følger av forskriften. Strategien for å oppnå best mulig resultat i forvaltningen ble presentert i en temaartikkel i årsrapporten for 1999 om «Strategi for høyest mulig avkastning».

Norges Bank opprettet 1. januar 1998 en egen enhet for kapitalforvaltning. Norges Bank Kapitalforvaltning utfører den operative forvaltning av Statens petroleumsfond, og dessuten den operative forvaltning av Statens petroleumsforsikringsfond og den del av valutareservene som ikke er øremerket for kortsiktige likviditetsbehov. Ved utgangen av 2000 var verdien av de samlede porteføljer under forvaltning om lag 531 milliarder kroner.

Hovedstyret i Norges Bank har det overordnede ansvar for virksomheten. Lederen for Norges Bank Kapitalforvaltning rapporterer til sentralbanksjefen. I månedlige oppfølgingsmøter med sentralbanksjefen gjennomgås resultater, risikostyring og kontroll i forvaltningen. Beslutninger om de aktive posisjonene som tas i forvaltningen er delegert til lederen for Norges Bank Kapitalforvaltning. Til støtte for oppfølgingen av forvaltningen bruker sentralbanksjefen sin sentrale stab og et eget rådgivende utvalg. Disse mottar omfattende informasjon om forvaltningen i ettertid og gir sin vurdering til sentralbanksjefen. I tillegg er det et omfattende kontrollsystem både i og utenfor forvaltningsorganisasjonen.

Innen Norges Bank Kapitalforvaltning er det gjennomført klare skiller mellom avdelingene som tar investeringsbeslutninger, og avdelingene som forestår oppgjør av transaksjonene, risikomåling, avkastningsmåling og regnskap. En egen avdeling har ansvar for å påse at internkontrollsystemene fungerer. Norges Banks Revisjon, som rapporterer til bankens representantskap, utfører den løpende revisjonen av kapitalforvaltningen. Riksrevisjonen har ansvaret for den overordnede revisjon av Statens petroleumsfond og bygger sitt arbeid på det revisjonsarbeid som utføres av Norges Banks Revisjon. Kontrollsystemet er nærmere beskrevet i avsnitt 8 nedenfor.

Nærmere om utviklingen av forvaltningsorganisasjonen

I tidligere årsberetninger er det redegjort for etableringen av Norges Bank Kapitalforvaltning (KAP). Siden høsten 1999 har hele produksjonskjeden vært samlet i KAP, etter at oppgjørs-, regnskaps-, avkastningsmålings- og IT-funksjonene ble flyttet over fra en annen del av Norges Bank. Dermed ble KAPs resultatansvar for forvaltningen klarere. En hovedoppgave i 2000 har vært å integrere disse funksjonene best mulig i organisasjonen.

I august 2000 ble det besluttet å slå sammen avdelingene for oppgjør/regnskap («back office») og for avkastningsmåling/risikomåling («mid office»). Formålet var å oppnå effektiviseringsgevinster ved å samordne beslektede funksjoner. Den nye avdelingen for forvaltningsstøtte er etablert, men integrasjonen av funksjonene vil ikke bli fullt ut gjennomført før ny leder er på plass våren 2001. Fra januar 2001 er avdelingen for taktisk allokering lagt under lederen for aksjeforvaltningen. Virksomheten vil bli opprettholdt som et eget resultatområde.

Norges Bank har fra tidligere et kontor i New York. Kontoret benyttes i hovedsak til forvaltning av renteinstrumenter. Høsten 2000 åpnet Norges Bank et kontor i London. Kontoret skal dels benyttes til å styrke oppfølgingen av viktige tjenesteleverandører til forvaltningen og dels benyttes i arbeidet med å innhente markedsinformasjon til den interne aksjeforvaltningen.

Ved starten av 2000 hadde KAP 79 medarbeidere. I løpet av året er det rekruttert 20 nye medarbeidere inklusive vikarer, mens åtte medarbeidere har sluttet. Fire av de nyansatte hadde tidligere erfaring fra forvaltningsvirksomhet utenfor Norges Bank. Ved utgangen av året hadde KAP 86 fast ansatte, og i tillegg seks vikarer. Det arbeidet fem personer både ved kontoret i New York og ved kontoret i London.

Norges Bank Kapitalforvaltning har hatt noen vansker med å rekruttere medarbeidere med høy kompetanse og lang erfaring. Til tross for utlysninger og aktive forsøk på rekruttering har enkelte stillinger blitt stående ubesatt i lange perioder. Forholdet reflekterer at det er stor knapphet i Norge på den spesialistkompetansen som det er behov for.

Norges Bank er innstilt på at oppgaven med å forvalte Statens petroleumsfond krever aktiv bruk av lønns- og personalpolitiske virkemidler. Arbeidsmarkedet for personer med erfaring fra finans- og kapitalforvaltning er preget av et høyt lønnsnivå, med innslag av variabel resultatlønn kombinert med ekstraordinære krav til fokusert arbeidsinnsats. Hvorvidt banken lykkes med å oppnå gode resultater i forvaltningen vil ha nær sammenheng med bankens evne til å rekruttere, utvikle og beholde høyt kvalifiserte personer fra dette markedet.

For 27 medarbeidere med resultatansvar for investeringsbeslutninger er deler av lønnen fra 2000 basert på oppnådde resultater. Den resultatavhengige delen av lønnen kan utgjøre opp til like mye som den faste delen av lønnen. Det forberedes også bruk av prestasjonsbasert lønn i enkelte andre deler av organisasjonen. Lederen for Norges Bank Kapitalforvaltning fikk utbetalt en lønn på 1.113.711 kroner.

3. Markedsutviklingen i 2000

3.1. Hovedtrekk i utviklingen

Ved inngangen til år 2000 var det høyt aktivitetsnivå i verdensøkonomien. Konjunkturtoppen ble imidlertid passert en gang på våren i USA, mens Europa og Japan lå noe etter. Utover høsten ble det klart at konjunkturtoppen i USA ikke bare var passert, men at fallet i den økonomiske aktiviteten var større og mer omfattende enn aktørene i verdipapirmarkedene tidligere hadde forventet. Obligasjonsrentene falt som følge av forventninger om reduksjon i signalrentene, etter strømmen av svakere aktivitetstall. I desember kom klare signaler om et nært forestående rentekutt fra den amerikanske sentralbanken. Rentereduksjonen kom i begynnelsen av januar 2001 og var på et halvt prosentpoeng. Den fulgt opp av enda en reduksjon i slutten av måneden.

I aksjemarkedet ble forventninger om fall i bedriftenes inntjening etter omslaget i konjunkturene diskontert i aksjekursene. Dette førte til kursnedgang, særlig i USA og Japan, i både tredje og fjerde kvartal.

Figur 3 viser at vekstanslagene for år 2000 ble oppjustert i løpet av de tre første kvartaler for så å flate ut. Markedsanalytikere undervurderte veksten i år 2000 ved begynnelsen av året. Utover året oppjusterte de anslagene i takt med at den økonomiske veksten ble sterkere enn antatt. I siste kvartal erkjente de fleste at konjunkturene hadde snudd, og analytikerne ble i løpet av høsten mer og mer pessimistiske til utviklingen i år 2001.

Figur 3 Anslag på BNP-vekst for 2000. Fra Consensus Forecasts Inc.

2000 var et meget turbulent år i valutamarkedet. Hovedbildet var at amerikanske dollar steg sterkt i løpet av året mot de fleste andre valutaer. Årsaken til dette finner en delvis i konjunktursituasjonen, der veksten i USA var meget høy sammenlignet med de andre hovedlandene. Kraftig vekst i USA tiltrakk utenlandsk kapital i et stort omfang. I tillegg fikk dollaren hjelp av meget sterke produktivitetstall, som indikerte at USA kunne ha en vedvarende sterkere vekst over tid enn sine handelspartnere. Den kraftige svekkelsen av aktiviteten i amerikansk økonomi i løpet av høsten snudde imidlertid dollarstyrkingen til en viss svekkelse.

Figur 4 viser hvor mye ulike markeder, det vil si summen av obligasjoner, aksjer og valuta, bidro til avkastningen i Petroleumsfondet i år 2000. USA skiller seg ut på den positive siden, ettersom det amerikanske obligasjonsmarkedet ga en høy positiv avkastning og dollaren styrket seg mot de fleste øvrige valutaer. Dette ble ikke oppveid av den negative aksjeavkastningen i USA. Japan skiller seg ut på den negative siden. Der bidro aksjemarkedet negativt, samtidig som avkastningen i obligasjonsmarkedet ikke veide opp for dette. Det svake resultatet i 2000 kan ses i sammenheng med at de japanske markedene i 1999 ga det største bidraget til Petroleumfondets avkastning. De fleste europeiske land bidro positivt til totalavkastningen for år 2000.

Figur 4 De enkelte lands bidrag til Petroleumsfondets avkastning i 2000. Prosentpoeng målt mot norske kroner

3.2. Rentemarkedene

Mens obligasjonsmarkedene i 1999 opplevde betydelige renteøkninger, ble bildet snudd helt om i 2000. Særlig i USA falt rentenivået. Mens avkastningen på Salomon Smith Barney’s verdensindeks i 1999 var negativ på –0.8 prosent, var den i 2000 positiv med 7,7 prosent, målt i lokal valuta. Ser vi på de største landene i denne indeksen hadde USA i 2000 en avkastning på 13,5 prosent, Japan 2,1 prosent, Storbritannia 9,0 prosent og Euro-området 7,2 prosent.

Obligasjonsavkastningen i USA var meget høy både i forhold til innskuddsrentene i bank, i forhold til inflasjonen, og i forhold til aksjer. Prisavkastningen på aksjer var –9,4 prosent i USA, målt ved FTSE indeksen. Forskjellen mellom avkastningen for obligasjoner og aksjer var dermed mer enn 20 prosent i favør av obligasjoner. Historisk sett er dette en meget stor forskjell.

En viktig faktor, som særlig i første halvår bidro til rentefallet i obligasjonsmarkedet, var statlige tilbakekjøp av statsobligasjoner. Store overskudd på statsfinansene i USA, sammen med betydelige inntekter for mange europeiske stater i forbindelse med salg av mobilnettlisenser, førte til store tilbakekjøp eller forventninger om tilbakekjøp av statsobligasjoner. Mindre tilbud av statsobligasjoner fører isolert sett til en høyere pris på de obligasjoner som er igjen i markedet.

Figur 5 Verdiutviklingen på Salomon Smith Barney’s statsobligasjonsindekser i 2000

En annen faktor som bidro til rentefallet var at mange investorer solgte aksjer som følge av det kraftige fallet i aksjemarkedet, og kjøpte mindre risikofylte statsobligasjoner.

Obligasjonsavkastningen var høy i 2000 til tross for at både den amerikanske, den europeiske og den japanske sentralbanken satte opp signalrentene i løpet av året. Markedet så heller ikke ut til å legge vekt på en økende inflasjon forårsaket av stigende oljepriser i år 2000. Obligasjonsmarkedet diskonterte relativt tidlig en rentenedgang for lån med korte løpetider.

Figur 6 viser en hypotetisk årsavkastning, målt i referanseporteføljens valutakurv, for en obligasjonsportefølje dersom den siden 1980 hadde blitt forvaltet i samsvar med den referanseporteføljen som i dag gjelder for Petroleumsfondet. Avkastningen i rentemarkedene i 2000 var noe over middels i en historisk sammenheng.

Figur 6 Avkastning i rentemarkedene 1980-2000

3.3. Aksjemarkedene

Årsavkastningen i de fleste aksjemarkeder var negativ i 2000. Aksjemarkedene var preget av store forskjeller i avkastning mellom land og sektorer. Utviklingen fra 1999 der teknologi og sykliske bransjer var vinnere, mens de øvrige sektorene som preges av stabil inntjening var tapere, ble snudd i år 2000. Året vil i aksjemarkedet bli husket som det året da teknologiboblen sprakk. Konjunkturomslaget var en viktig medvirkende faktor til sprekken.

Aksjekursene i verden målt ved FTSE verdensindeks falt med 7,7 prosent mot en stigning på 28,3 prosent for 1999, målt i lokal valuta. Avkastningsutviklingen mellom land ble også reversert fra 1999 til 2000. Mens Japan gjorde det best i 1999, var Japan det markedet som falt mest av de store i år 2000.

Figur 7 viser utviklingen av aksjekursene i Euroområdet, USA og Japan. Første kvartal var preget av en fortsettelse av trenden fra 1999. Teknologiaksjer steg sterkt, mens aksjer i tradisjonelle sektorer utviklet seg svakt. Rundt påsketider var det store kursbevegelser i markedet. Fram til sommeren var det likevel små netto kursendringer i USA og Europa, mens kursene i Japan falt måned for måned. Årets siste kvartal var preget av både stor volatilitet og store fall i aksjemarkedene.

Figur 7 Verdiutviklingen på FTSE aksjeindekser i 2000

Japan falt mest av de store aksjemarkedene, blant annet fordi teknologi og sykliske aksjer utgjør en relativt stor andel av dette markedet. I tillegg har en del spesifikke faktorer i det japanske markedet virket negativt. Det har vært usikkerhet med hensyn på politisk beslutningsevne, og dessuten noen store konkurser i japansk næringsliv. Videre er det innført nye regnskapsregler som i praksis tvinger finansinstitusjoner og bedrifter til å selge aksjer i markedet. Mangel på kjøpere av disse aksjene har lagt et generelt press på kursene i det japanske aksjemarkedet.

Tabell 1: Avkastning på Petroleumsfondets referanseportefølje* for aksjer i fjerde kvartal og i året 2000, fordelt på hovedsektorer. I prosent mot lokal valuta

	Fjerde kvartal	År 2000
Råvarebasert industri	3,39	-12,26
Konjunkturfølsomme varer	-3,53	-11,78
Konjunturfølsomme tjenester	-2,56	-10,92
Finansielle tjenester	3,49	15,46
Teknologibasert industri	-1,66	3,46
Informasjonsteknologi	-13,68	-18,47
Ikke-konjunkturfølsomme varer	-0,31	17,62
Ikke-konjunkturfølsomme tjenester	-13,76	-34,17
Energi- og vannforsyning	-7,38	0,94
Utvinning av naturressurser	-4,14	16,21
Totalt	-5,00	-6,31

Kilde: Datastream
* FTSE verdensindeks med Petroleumsfondets regionvekter ved inngangen til hvert kvartal.

Tabell 1 viser utviklingen for hovedsektorene i FTSE verdensindeks for aksjer, vektet med Petroleumsfondets regionvekter. Denne vektingen er årsaken til at totalavkastningen i tabellen skiller seg fra totalavkastningen som foran er oppgitt for FTSE-indeksen. Det var sterk nedgang i enkelte av de sektorer der det året før var meget høy avkastning.

Over de to siste årene har det som vist i figur 8 vært spesielt store svingninger i undersektorene teknologi, media og telekommunikasjoner (TMT-sektorene). Disse sto for 23,3 prosent av FTSE-indeksen desember 1998, og etter en avkastning på 78,3 prosent i 1999 (målt i lokal valuta) økte de sin andel til 33,7 prosent av indeksen i desember 1999. Årsavkastningen på FTSE-indeksen totalt var 28,3 prosent i 1999; uten TMT-sektorene ville avkastningen ha vært 13,1 prosent. I 2000 var bildet omvendt. TMT-sektorene falt med 35,0 prosent, mens de øvrige sektorene i FTSE-indeksen i gjennomsnitt hadde en positiv avkastning på 6,2 prosent, alt målt i lokal valuta.

Figur 8 FTSE global aksjeindeks 1999-2000: Totalt og sektorene teknologi, media og telekommunikasjon (TMT)

I et lengre perspektiv var avkastningen i aksjemarkedet i år 2000 lav. Figur 9 viser en hypotetisk årsavkastning, målt i referanseporteføljens valutakurv, for en aksjeportefølje dersom den siden 1980 hadde blitt forvaltet i samsvar med den referanseporteføljen som i dag gjelder for Petroleumsfondet. Vi ser at 2000 var det første året siden 1994 der avkastningen var negativ. Vi må tilbake til 1990 for å finne et år med større negativ avkastning enn 2000, og årets avkastning var den nest svakeste i perioden fra 1980 til i dag.

Figur 9 Avkastning i aksjemarkedene 1980-2000

4. Gjennomføring av forvaltningen

Markedsverdien av Petroleumsfondets valutaportefølje var ved utgangen av 1999 på 222,4 milliarder kroner. Finansdepartementet overførte i løpet av 2000 til sammen 150 milliarder kroner ¹ til fondets kronekonto, og motverdien av disse midlene ble umiddelbart tilført valutaporteføljen. Overføringene kom i fire omganger, fordelt med 30 milliarder kroner 31. mars, 40 milliarder kroner 30. juni, 45 milliarder kroner 29. september og 35 milliarder kroner 30. november. Overføringene er basert på anslag for statens netto kontantstrøm fra petroleumsvirksomheten slik den er anslått i nysaldert budsjett. Avvik mellom det som viser seg å bli faktiske regnskapsførte petroleumsinntekter og budsjettanslaget vil det bli korrigert for i 2001.

¹ Brutto avsetning til Petroleumsfondet var på 151,4 milliarder kroner. I 1999 var det imidlertid overført 1,4 milliarder for mye, og dette ble det korrigert for i 2000. Netto overføring til kronekontoen ble dermed 150 milliarder.

Av de 150 milliardene ble 64,5 milliarder kroner overført til aksjeporteføljen og 85,5 milliarder til renteporteføljen. Investering av disse beløpene i markedene utgjorde en betydelig driftsoppgave i 2000. Kostnadene ved nyinvesteringene var særlig høye i aksjemarkedene, med en totalsum på om lag 160 millioner kroner eller 0,25 prosent av tilført beløp. Dette anses som rimelig kostnadseffektivt, se nærmere omtale i temaartikkelen om «Utfordringer i den løpende driften av porteføljen og styringen av risiko i Petroleumsfondet».

Tre avdelinger i Norges Bank Kapitalforvaltning står for investeringene av Petroleumsfondets midler, enten ved at de selv foretar investeringene eller ved at de velger eksterne forvaltere til å gjøre det. I tillegg til avdelinger for aksje- og renteforvaltning, er det også en avdeling for taktisk allokering mellom aktivaklasser og markeder.

Tabell 2: Markedsverdien av Petroleumsfondets aksje- og obligasjonsportefølje

	31.12.99	31.03.00	30.06.00	30.09.00	31.12.00
Aksjer	93 651	105 634	121 797	142 738	152 829
ekstern indeks	67 276	63 633	74 430	83 952	80 895
ekstern aktiv	22 728	27 179	30 411	34 733	39 672
intern sektor	3 124	7 870	7 531	7 429	30 816
interne future- og rebalanseringskonti	523	6 952	9 425	16 625	1 446
Renteinstrumenter	128 757	158 520	182 786	207 963	227 323
ekstern forvaltning *	-	9 438	18 299	15 464	16 797
intern forvaltning	128 757	149 082	164 487	192 499	210 526
Taktisk allokering **				6 233	6 297
ekstern forvaltning				6 253	6 395
intern forvaltning				-20	-98
Totalt	222 408	264 154	304 583	356 935	386 450

* Ved utgangen av juni var Taktisk allokering inkludert i Obligasjoner ekstern. Dette utgjorde 3,1 milliarder
** Taktisk allokering inneholder både aksje- og renteinstrumenter.

4.1. Aksjeforvaltning

Aksjeporteføljen er gjennom året blitt tilpasset langs to dimensjoner: Den aktive forvaltningen har økt fra 28 prosent ved inngangen av året til 40 prosent ved utgangen av året. Samtidig har den interne forvaltningen gradvis blitt økt fra 4 prosent (3 milliarder kroner) til 21 prosent (32 milliarder kroner). Se Norges Banks brev til Finansdepartementet (vedlegg til Nasjonalbudsjettet 2001 og tilgjengelig på bankens sider på Internett) for en nærmere redegjørelse om valget mellom egen og ekstern forvaltning i Statens petroleumsfond.

Bruken av eksterne forvaltere i 2000

Ved utgangen av 2000 ble 79 prosent av aksjeporteføljen forvaltet eksternt, mot 96 prosent ved inngangen til året. Reduksjonen skyldes i første rekke at andelen som forvaltes av eksterne indeksforvaltere er redusert fra 72 til 52 prosent.

Nye eksterne forvaltere har fått aktive mandater, og det er tilført ytterligere midler til eksisterende aktive forvaltere. Andelen av fondet som blir forvaltet av eksterne aktive forvaltere har økt med nærmere 19 milliarder kroner i løpet av året, fra 24 til 27 prosent av hele aksjeporteføljen.

Tre nye aktive forvaltere er blitt tildelt mandater: Dresdner RCM Global Investors forvalter et aktivt sektormandat i Nord-Amerika, Zürich Scudder Investors forvalter et aktivt mandat i Japan og ABN Asset Management forvalter et aktivt mandat i Europa. Valget av disse forvalterne har vært en videreføring av den prosessen som ble startet i 1998. Prosessen med valg av eksterne forvaltere er presentert i egen temaartikkel i årsrapporten for 1998.

Eksterne aksjeforvaltere

Indeksforvaltere	Mandat indeksforvaltning
Barclays Global Investors	Global
Deutsche Asset Management	Global
Gartmore Investment Management	Storbritannia

Aktive aksjeforvaltere	Mandat aktiv forvaltning
ABN Asset Management	Europa
Capital International Limited	Europa utenom Storbritannia
Gartmore Investment Management	Europa utenom Storbritannia
Storebrand Kapitalforvaltning	Europa utenom Storbritannia
Merril Lynch Investment Managers	Storbritannia
Capital International Limited	Japan
Fidelity Pensions Management	Japan
Zürich Scudder Investors	Japan
Dresdner RCM Global Investors	Nord-Amerika

Eksterne renteforvaltere

	Mandat
Bridgewater Associates Inc.	Globalt aktivt
Morgan Stanley Dean Witter	Globalt aktivt
Gjensidige Nor Kapitalforvaltning	Globalt aktivt

4.3. Taktisk allokering

Den interne taktiske allokeringen er inndelt i to hovedaktiviteter. En gruppe har arbeidet med utgangspunkt i en kvantitativ modell som genererer kjøps- og salgssignaler avhengig av utviklingen i en rekke forklaringsfaktorer. En annen gruppe har basert sine posisjoner på kvalitativ analyse av markedsutviklingen. Samlet risikokvote for begge grupper har vært beskjeden.

Gjennom 2000 ble to eksterne forvaltere tilført midler til forvaltning. Til sammen hadde de ved utgangen av året seks milliarder kroner til forvaltning. Mandatene har samme referanseportefølje som rentedelen av Petroleumsfondet. Risikonivået er avtalt for hvert mandat, og er høyt i forhold til den portefølje de har fått tildelt. Målt i forhold til hele Petroleumsfondet er risikotakingen likevel beskjeden.

Eksterne forvaltere taktisk allokering

	Mandat
Bridgewater Associates Inc.	Globalt aktivt
Mellon Capital Management	Globalt aktivt

Metodegrunnlag for avkastningsberegningene ²

Avkastningen beregnes etter markedsverdiprinsippet, det vil si at porteføljene verdsettes til de aktuelle markedspriser ved beregningsperiodens begynnelse og slutt. I avkastningsberegningene er rentekostnader/-inntekter, aksjeutbytte, beholdningsendringer og verdipapirprisendringer inkludert og periodisert. Handledato benyttes ved periodisering av inngåtte, ikke oppgjorte transaksjoner. Avkastningen sammenlignes med avkastningen på den fastsatte referanseporteføljen. Differanseavkastningen mellom den faktiske porteføljen og referanseporteføljen måles som en aritmetisk differanse.

For en portefølje der det skjer inn- og utbetalinger, bør tidsvektet metode benyttes i avkastningsberegningene. Metoden krever at man beregner markedsverdien av porteføljen ved hvert tidspunkt for inn-/utbetaling og finner avkastningen som endring i markedsverdi fra det ene tidspunktet til det andre. Slik finner man på hvert tidspunkt en indeks for markedsverdien i forhold til forrige kontantstrømstidspunkt. Ved å multiplisere disse indekstallene for de enkelte delperioder avleder man avkastningen for den totale perioden. Kontantstrømselementene vil dermed kun bidra til avkastningen fra og med tidspunktet for inn-/utbetaling.

Norges Bank har foreløpig kvalitetssikrede markedsverdier kun ved månedsslutt ³ , og beregner derfor ikke tidsvektet avkastning internt i måneden. I stedet benyttes en pengevektet metode (modifisert Dietz metode) der den prosentvise månedlige avkastningen beregnes ved å fordele de enkelte kontantstrømmer på inngangs- og utgangsverdi, og avkastningen finnes ved å dividere porteføljens justerte utgangsverdi på den justerte inngangsverdien⁴ . Modifisert Dietz metode kan beskrives ved følgende formel:

der R M = Pengevektet avkastning i perioden

MV B = Inngangsverdi

MV E = Utgangsverdi

T = Antall dager i perioden

i = Dagnummer i perioden

K i = Kontantstrøm på dag nr. i

For lengre perioder, som kvartals-, års- og hittil i år avkastning, benyttes geometrisk avkastning. Det vil si at avkastningsindeksene for hver delperiode multipliseres. Denne avkastningen er således en tidsvektet avkastning av de enkelte måneders avkastning.

Avkastningen beregnes både i norske kroner og i lokal valuta. Den totale avkastningen i norske kroner beregnes ved å summere markedsverdien i norske kroner for alle enkeltvalutaer og fordele totale kontantstrømmer i norske kroner, som beskrevet i formelen. WM/Reuters valutakurser⁵ benyttes ved omregning fra lokal valuta til norske kroner.

Valutakursens bidrag til referanseporteføljens avkastning beregnes som differansen mellom avkastningen i norske kroner og lokal valuta, målt i referanseporteføljens valutafordeling. Den sier hvor mye kronen har appresiert/depresiert målt mot referanseporteføljens valutafordeling.

Avkastningsberegningene utføres i separate modeller som avstemmes mot regnskapssystemet. Avvik i beregnet avkastning mellom avkastningsmodellene og regnskapet forekommer på grunn av ulike vurderingsprinsipper. Avvik vil skyldes forskjeller i behandlingen av opptjente renter og av ikke tilbakebetalt kildeskatt. I regnskapet blir det også foretatt avsetninger til dekning av forvalterhonorar til Norges Bank.

² For en mer detaljert fremstilling av avkastningsberegningene henvises det til temaartikkel i årsrapporten for 1999.

³ Det beregnes også daglige markedsverdier, men dette er foreløpig ikke på kvalitetssikrede data. Det jobbes kontinuerlig med å bedre kvaliteten på disse dataene.

⁴ Tilførsler til Statens petroleumsfond skjer normalt ved kvartalsslutt. Det skjer heller ikke tilførsler/uttrekk fra aksje- og renteporteføljen innad i en måned. Dette betyr at for totalfondet, renteporteføljen og aksjeporteføljen vil de to metodene (modifisert Dietz metode og tidsvektet metode) gi det samme resultatet for den månedsvise avkastningen som beregnes. Det er kun ved beregning av avkastning for delporteføljer (valutaporteføljer og enkeltmandat) at man vil kunne få for-skjeller i beregningene avhengig av hvilken metode som benyttes.

⁵ WM/Reuter Closing Spot Rates, fastsettes klokken 16:00 London tid.

5. Avkastning av fondet

Petroleumsfondet hadde i 2000 en avkastning på 2,50 prosent, målt i den valutakurv som defineres av landvektene i referanseporteføljen. Avkastningstallene var henholdsvis –5,82 prosent for aksjeporteføljen og 8,41 prosent for obligasjonsporteføljen. Disse tallene finnes i tabellene 3 og 4, som også angir periodeavkastningen i hvert kvartal. Det framgår at avkastningen på totalporteføljen var negativ i fjerde kvartal, mens første kvartal ga best avkastning.

Tabell 3: Avkastningstall i prosent for hvert kvartal og for året 2000

	Målt i referanseporteføljens valutakurv		Målt i norske kroner
	Faktisk portefølje	Referanseportefølje	Faktisk portefølje	Referanseportefølje	Differanse*
Første kvartal	2,37	2,01	5,36	4,98	0,37
Andre kvartal	0,00	-0,10	0,16	0,06	0,09
Tredje kvartal	0,30	0,27	2,41	2,38	0,03
Oktober	0,24	0,48	0,63	0,88	-0,24
November	-1,02	-0,97	-0,84	-0,79	-0,04
Desember	0,62	0,62	-1,21	-1,21	0,00
Fjerde kvartal	-0,17	0,11	-1,42	-1,14	-0,28
Året 2000	2,50	2,30	6,53	6,33	0,20

* Differanseavkastningen er beregnet som aritmetisk avvik, det vil si prosentpoeng.

Referanseporteføljens valutakurv har vekter som dels skal gjenspeile de ulike lands betydning i verdensøkonomien, og dermed det tilbudet av importvarer som Norge står overfor, og dels dagens faktiske importmønster. Disse vektene skiller seg dermed fra de faktiske importvektene. Det kan også ha interesse å se på avkastningen i en importveid valutakurv. Tabell 4 viser at avkastningen i 2000 har vært 4,34 prosent målt på denne måten.

Tabell 4: Avkastningen i prosent for 2000 målt mot ulike referansevalutaer

	Aksjeporteføljen	Obligasjonsporteføljen	Totalporteføljen
Referanseporteføljens valutakurv	-5,82	8,41	2,50
Importveiet valutakurv	-4,06	10,28	4,34
Amerikanske dollar	-10,72	2,63	-2,91
Euro	-4,68	9,57	3,66
Norske kroner	-2,04	12,60	6,53

I løpet av 2000 ble norske kroner i underkant av fire prosent mindre verdt regnet i fondets valutakurv. Petroleumsfondets avkastning regnet i norske kroner ble 6,53 prosent, eller 14,2 milliarder kroner. Siden fondets regnskap føres i norske kroner, er dette det offisielle avkastningstallet. Men den delen av denne avkastningen som skyldes svekkelsen av kronen bedrer ikke fondets internasjonale kjøpekraft. Avkastningen regnet enten mot fondets valutakurv eller mot importveid valutakurv gir bedre uttrykk for hvordan fondets kjøpekraft har utviklet seg.

Forskjellen mellom faktisk avkastning og referanseporteføljens avkastning er ikke vesentlig påvirket av hvilken referansevaluta som brukes. I 2000 var forskjellen på 0,20 prosentpoeng. Dette representerer en meravkastning som ikke ville kommet om fondets portefølje hele tiden hadde vært lik referanseporteføljen. Figur 10 viser at faktisk avkastning i første kvartal 2000 var klart høyere enn referanseavkastningen, mens meravkastningen i andre og tredje kvartal var på et mer normalt nivå. I fjerde kvartal var det en betydelig mindreavkastning i forhold til referanseporteføljen. Dette skyldes i første rekke svake resultater i den eksterne aktive forvaltningen i alle aktivaklassene. Men tallet er også påvirket av kostnadene ved å tilføre store midler i aksjemarkedene, og av at det var sesongmessig lite utbetaling av utbytte i kvartalet, mens det i referanseavkastningen forutsettes jevn utbyttebetaling over året.

Figur 10 Avkastning og akkumulert differanseavkastning i hvert kvartal 2000 (prosent)

Tabell 5 viser at intern og ekstern aksjeforvaltning og intern renteforvaltning bidro positivt til meravkastningen i 2000. Bidragene fra de øvrige resultatområdene var negative. Den interne forvaltningen bidro til en omtrent like stor andel av meravkastningen som den eksterne forvaltningen. Den interne forvaltningen sto imidlertid for en mindre del av den aktive risikoen i forvaltningen enn den eksterne.

Tabell 5: Dekomponering av forskjellen i avkastning mellom den faktiske porteføljen og referanseporteføljen, i prosent av totalporteføljen

Resultatområde	Totalt	Intern forvaltning *	Ekstern forvaltning *
Renteforvaltning	0,04	0,09 (0,17)	-0,05 (-0,09)
Aksjeforvaltning	0,29	0,05 (0,10)	0,24 (0,59)
Taktisk aktivaallokering	-0,09	-0,03	-0,06
Uforklart	0,03	-	-
Totalt før fundingkostnader og skatteeffekter	0,28	0,11	0,13
Fundingkostnader og skatteeffekter for aksjeporteføljen	-0,08	-	-
Totalt	0,20

*Tallene i parentes er målt mot delporteføljene.

Tabell 6: Avkastning* mot norske kroner (i prosent) for eksterne aksjeforvaltere** i 2000

	Faktisk avkastning	Referanseavkastning	Meravkastning
Indeksforvaltere	-1,29	-1,37	0,07
Aktive forvaltere i Europa og Storbritannia	7,17	1,98	5,19
Aktive forvaltere Japan og Oceania	-26,03	-21,29	-4,74

* Avkastningen er beregnet ved å vekte hver enkelt forvalters avkastning i NOK med forvalterens vekt i gruppen basert på månedlige inngående markedsverdier.
** Avkastningen per forvalter er beregnet på grunnlag av avkastningstall fra og med fundingmåneden.

Tabell 7: Inntekter fra utlån av verdipapirer i 2000

	1. kvartal	2. kvartal	3. kvartal	4. kvartal	Året 2000
	Basispunkter*	Basispunkter	Basispunkter	Basispunkter	Basispunkter	1000 NOK
Utlån av aksjer	2,03	4,23	1,22	1,44	2,23	63 800
Utlån av obligasjoner	3,77	2,51	1,86	2,66	2,70	74 575
Utlånsinntekter totalt	5,80	6,74	3,07	4,10	4,93	138 374

* Tallene er i basispunkter (hundredel av et prosentpoeng) av totalporteføljen. Kvartalstallene er annualiserte.

De direkte transaksjonskostnadene relatert til tilflyten av midler i aksjeporteføljen utgjorde om lag 25 basispunkter av investert beløp. Dette er lavt i forhold til markedsstandard, men fordi det var en så betydelig tilførsel av nye midler er virkningen på målt avkastning også stor, anslagsvis 8 basispunkter. I det tallet inngår en skatteeffekt som følger av at Petroleumsfondet betaler kildeskatt på aksjeutbytte i enkelte land. En nærmere beskrivelse av kostnadene ved å investere nye midler i markedene finnes i temaartikkelen om «Utfordringer i den løpende driften av porteføljen og styringen av risiko i Petroleumsfondet».

Meravkastningen på den interne aksjeforvaltningen bidro med 5 basispunkter til totalresultatet, mens den eksterne aktive forvaltningen bidro med 24. Innen de aktivt forvaltede porteføljene hadde den interne sektorforvaltningen en meravkastning på 522 basispunkter, mens de eksterne aktive porteføljene hadde en meravkastning på 188 basispunkter, målt mot sine respektive referanseporteføljer. Risikoen i de eksterne aktive porteføljene var samlet betydelig høyere enn i de internt forvaltede porteføljene. For de eksterne, indekserte aksjeporteføljene var det en meravkastning på 6 basispunkter. I en mindre intern portefølje ble det benyttet ulike teknikker for utvidet indeksforvaltning, blant annet for å utnytte spesielle prisingssituasjoner ved endringer i referanseindeksene. Denne porteføljen ga en meravkastning på 111 basispunkter. Meravkastning av denne størrelse kan ikke forventes i svært store indeksporteføljer.

Tabell 6 viser at ekstern aktiv aksjeforvaltning i Europa og Storbritannia bidro positivt til meravkastningen, mens aktiv forvaltning i Asia bidro negativt. Den store meravkastningen i det japanske markedet i 1999 er delvis reversert i 2000, men ikke mer enn at det er en solid meravkastning for de to årene under ett.

Avkastningstallene inkluderer inntekter fra utlån av verdipapirer. Det dreier seg om kortsiktige utlån til motparter som både har høy kredittverdighet og stiller full sikkerhet for verdien av de papirer som blir lånt. Tabell 7 viser at utlånsinntektene til sammen ble 138,4 millioner kroner, som utgjør 0,05 prosent av gjennomsnittlig verdi på Petroleumsfondets portefølje.

Utlånsinntektene er en avkastningskomponent som ikke inngår i referanseavkastningen. På den annen side påløper det en rekke kostnader i den faktiske porteføljen som det ikke tas hensyn til ved beregning av referanseavkastningen. Tilsammen utgjør disse kostnadskomponentene noe mer enn utlånsinntektene. Se temaartikkelen i årsrapporten for 1999 om «Kan indeksforvaltning oppnå indeksavkastning?» for en nærmere drøfting av dette. I år med stor tilflyt av nye midler, som i 2000, vil disse kostnadene gi et betydelig negativt avvik mellom referanseporteføljen og den avkastningen Norges Bank ville ha oppnådd ved perfekt indeksforvaltning av hele porteføljen.

6. Risikoeksponering

Finansdepartementet har satt en grense for markedsrisikoen i den faktiske porteføljen regnet i forhold til referanseporteføljen, ved å kreve at forventet relativ volatilitet alltid skal være lavere enn 1,5 prosentpoeng. Beregningene av forventet relativ volatilitet skjer ved bruk av risikomodellen BARRA. Den øvre grensen for forventet relativ volatilitet har ikke vært overskredet, se figur 11. Det har vært tatt betydelig mer markedsrisiko i aksjeforvaltningen enn i forvaltningen av renteinstrumenter, men heller ikke for aksjer alene har relativ forventet volatilitet vært nær 1,5 prosentpoeng. De avvik som er gjort fra referanseporteføljen, har i 2000 ikke brakt forventet relativ volatilitet for totalporteføljen høyere enn 0,3-0,5 prosentpoeng.

I ettertid kan risikoen i 2000 beregnes til 0,62 prosentpoeng, målt som det annualiserte standardavviket til de månedlige differanseavkastningene. Som året før var det i 2000 unormalt store forskjeller i aksjeavkastningen innen enkeltsektorer mellom selskaper som gjorde det godt og selskaper som gjorde det dårlig. Store forskjeller i avkastningen mellom bedrifter med relativt like kjennetegn gjør det spesielt krevende å modellere selskapsspesifikk risiko. Dette gir en bakgrunn for at BARRA-modellen underestimerte markedsrisikoen for aksjeforvaltningen.

Figur 11 Forventet relativ volatilitet ved månedslutt i 2000. Basispunkter (hundredeler av et prosentpoeng)

Tallene for forventet relativ volatilitet er fra og med oktober 2000 beregnet i en ny versjon av BARRA-modellen. Den nye modellen gir i gjennomsnitt noe lavere tall enn den gamle. Dette har blant annet sammenheng med at den nye versjonen benytter land og regionmodeller som er mer detaljerte og finmaskede. Dette er særlig tilfellet på aksjesiden. Tallene for de tre siste månedene i figur 11 er derfor justert opp, med 18 basispunkter for totalporteføljen, slik at de skal være sammenlignbare med tallene for de ni første månedene.

Figur 12 Andel av aksjeporteføljen i aktiv forvaltning i 1999-2000 og andel av aksjeporteføljen som ikke faller sammen med referanseporteføljen (overlay)

Figur 12 viser at omfanget av aktiv aksjeforvaltning i 2000 har vært noenlunde stabilt gjennom 2000, regnet som andel av totalporteføljen. Figuren viser både andelen av aksjeporteføljen som forvaltes i aktive mandater og den andelen av aksjeporteføljen som består av andre papirer enn de som følger av referanseporteføljen (overlay). Det siste er en indikator på hvor store posisjoner som tas i den aktive forvaltningen. Figuren indikerer at graden av aktiv forvaltning har holdt seg noenlunde stabil i 2000 selv om andelen av aksjeporteføljen som forvaltes aktivt har økt. Økningen i desember skyldes overføring til intern sektorforvaltning. Denne utøves med klart lavere risiko enn den aktive forvaltningen som utøves av eksterne forvaltere.

Tabell 8 viser sammensetningen av obligasjonsporteføljen (renteporteføljen eksklusive kontanter) basert på kredittvurderingene til Moody’s og Standard & Poor’s. Klassen +++ inneholder statsobligasjoner i egen valuta uten kredittvurdering, det vil stort sett si obligasjoner utstedt av stater med så høy kredittverdighet at de ikke har behov for rating for å kunne plassere gjelden sin. Videre i tabellen kommer papirer med kredittvurdering. Beste klasse er vist øverst og jo lenger ned i tabellen en går, desto dårligere er klassen for kredittvurdering. På nest siste linje kommer de obligasjonene som verken har eksplisitt statsgaranti eller noen rating fra de to byråene. Dette er likevel i hovedsak papirer som antas å ha en form for implisitt statsgaranti.

Tabell 8: Obligasjonsporteføljen pr. 31. desember 2000 fordelt etter kredittvurdering

Moody’s			Standard & Poor’s
Karakter	Markedsverdi	Del av total	Karakter	Markedsverdi	Del av total
	NOK	(i prosent)		NOK	(i prosent )
+++*	62 354	25,4	+++*	104 802	42,8
Aaa	77 621	31,7	AAA	111 502	45,5
Aa1	14 066	5,7	AA+	11 381	4,6
Aa2	58 601	23,9	AA	15 682	6,4
Aa3	32 247	13,2	AA-	437	0,2
Ingen rating**	135	0,1	Ingen rating**	1 220	0,5
Sum	245 025	100,0	Sum	245 025	100,0

* Karakteren +++ er gitt til stats- og statsgaranterte papirer i egen valuta uten rating.
** Klassen «ingen rating» inneholder papirer som verken har eksplisitt statsgaranti eller rating, men som antas å ha en form for implisitt statsgaranti.

I tillegg til grensen for markedsrisiko har Finansdepartementet også satt andre grenser for plasseringen av Petroleumsfondets midler. Tabell 9 oppsummerer disse reglene og illustrerer at forvaltningen av Petroleumsfondet i 2000 har vært gjort på en slik måte at det har vært gode marginer til de fastsatte grenseverdiene.

Tabell 9: Forskriftens grenser for risikoeksponering

Paragraf	Risiko	Grenser	Faktisk	Faktisk	Faktisk	Faktisk	Faktisk
			31.12.99	31.03.00	30.06.00	30.09.00	31.12.00
§ 4	Markedsrisiko	Maksimalt 1,5 prosentpoeng relativ volatilitet	0,23	0,31	0,54	0,32	0,31
§ 5	Aktivafordeling	Obligasjoner 50-70%	57,9	60,0	60,0	60,0	60,5
		Aksjer 30-50%	42,1	40,0	40,0	40,0	39,5
§ 6	Valutafordeling	Europa 40-60%	50,1	49,9	50,2	50,0	52,4
		Amerika 20-40%	29,8	30,1	30,0	30,7	29,2
		Asia/Oceania 10-30%	20,1	20,0	19,8	19,3	18,4
§ 7	Renterisiko	Modifisert durasjon 3-7	5,25	5,34	5,30	5,53	5,27
§ 8	Kredittrisiko*	Maks 20% i bankinnskudd	9,4	7,2	13,5	6,2	10,6
§ 10	Maksimal eierandel	Maks 3% av et selskap**	0,7	0,5	0,9	0,9	0,8

* I tillegg til ordinære bankinnskudd er reinvestert kontantsikkerhet fra utlån av verdipapirer inkludert i tabellen.
** Inntil 12. mai 2000 var grensen 1 prosent.

7. Kostnader i forvaltningen

Tabell 10 gir en oversikt over kostnader ved forvaltningen av Petroleumsfondet i 2000. Kostnadene består dels av honorarer til eksterne forvaltere og depotinstitusjoner og dels av Norges Banks interne driftskostnader. Norges Bank Kapitalforvaltning forvalter foruten Petroleumsfondet også Statens petroleumsforsikringsfond og den største delen av Norges Banks valutareserver. De totale interne kostnadene fordeles på de tre fondene ved hjelp av et sett internpriser. De interne kostnadene omfatter ikke bare Norges Bank Kapitalforvaltning, men også alle støttefunksjoner i andre deler av Norges Bank. Omfanget av den siste typen kostnader er beregnet etter de retningslinjer som gjelder for forretningsdrift i Norges Bank.

Kostnadene i tabellen utgjør 0,208 prosent av gjennomsnittlig portefølje for aksjer og 0,045 prosent av gjennomsnittlig portefølje for renteinstrumenter. I kostnadene ved aksjeforvaltning inngår avkastningsavhengige honorarer til eksterne aktive forvaltere med 80 millioner kroner, som tilsvarer 0,070 prosent av gjennomsnittlig aksjeportefølje. Beløpet må ses i sammenheng med den store meravkastningen som ble oppnådd hos aksjeforvalterne, særlig mot slutten av 1999. Siden honorarene avhenger av meravkastningen de siste fire kvartalene, har dette hatt store virkninger for kostnadene i 2000. De lave kostnadene i renteforvaltningen skyldes at omfanget av ekstern renteforvaltning fortsatt er mindre enn det vil være når forvaltningsmodellen er fullt gjennomført.

Forvaltningsavtalen mellom Finansdepartementet og Norges Bank fastsetter prinsippene for den godtgjøring Norges Bank skal motta for å forvalte Petroleumsfondets porteføljer. Utgangspunktet er at godtgjøringen skal dekke de kostnader banken har. For 2000 utgjør godtgjøringssatsene 0,148 prosent av gjennomsnittlig aksjeverdi i referanseporteføljen og 0,046 prosent av gjennomsnittlig renteverdi i referanseporteføljen. Dette svarer til en gjennomsnittlig godtgjøring på 0,087 prosent av Petroleumsfondets markedsverdi gjennom året. Utenom denne godtgjøringen skal honorarer til eksterne forvaltere som følger av oppnådd meravkastning dekkes. Avtaler om avkastningsavhengige honorarer er i hvert enkelt tilfelle godkjent av Finansdepartementet.

Eksklusive avkastningsavhengige honorarer er kostnadene i aksje- og renteforvaltningen på henholdsvis 0,138 og 0,045 prosent, regnet av gjennomsnittlig portefølje. For hele porteføljen er forvaltningskostnadene eksklusive avkastningsavhengige honorarer på 0,082 prosent av gjennomsnittlig markedsverdi. Det er en nedgang fra 0,089 prosent i 1999. Om lag halvparten av forvaltningskostnadene ville påløpt også om Petroleumsfondet ble forvaltet etter en rent passiv indekseringsstrategi. Den andre halvparten er dermed merkostnadene ved å drive utvidet («enhanced») indeksering og aktiv forvaltning.

Tabell 10: Forvaltningskostnader i 2000 (1000 kroner)

Honorar til eksterne aksjeforvaltere	145 840
- derav avkastningsavhengige honorarer	80 884
Honorar til aksjedepot og oppgjør	26 798
Interne kostnader i aksjeforvaltningen	66 407
Sum aksjeforvaltning	239 045
Honorar til eksterne renteforvaltere	14 493
Honorar til rentedepoter	11 525
Interne kostnader i renteforvaltningen	51 749
Sum renteforvaltning	77 767
Sum forvaltningskostnader	316 812

8. Kontroll med og oppfølging av forvaltningen

Norges Banks hovedstyre har vedtatt at banken skal ha et system for etablering og oppfølging av internkontroll i samsvar med Kredittilsynets forskrift fra 1997 om internkontroll i finansinstitusjoner. Hovedstyret har det overordnede ansvaret for internkontrollen, mens den enkelte linjeleder har ansvar for at det er etablert internkontroll innenfor egen avdeling og at kontrollen fungerer.

Hver av de operative avdelingene innenfor Norges Bank Kapitalforvaltning utarbeider rutinebeskrivelser og annen dokumentasjon av virksomheten, foretar risikoanalyser og har etablert rutiner for å fange opp eventuelle brudd på retningslinjene for forvaltningen, samt følge opp dersom dette skulle inntreffe. En egen avdeling har til oppgave å påse at dette blir gjort, og for øvrig bidra til at internkontrollopplegget i Norges Bank Kapitalforvaltning samlet sett er tilfredsstillende. I 2000 ble det ikke avdekket brudd på Finansdepartementets forskrifter eller andre overordnede retningslinjer.

Norges Bank Kapitalforvaltning følges opp av sentralbanksjefen og Hovedstyret. De sentrale staber i Norges Bank og et eget rådgivende utvalg fra avdelinger utenfor kapitalforvaltningen bistår sentralbanksjefen i dette arbeidet.

Norges Banks revisjon foretar revisjon av bankens forvaltning av fondet i forbindelse med revisjon av bankens regnskap for øvrig. Norges Banks revisjon rapporterer til Norges Banks representantskap, som er oppnevnt av Stortinget, og har dermed en selvstendig stilling i forhold til Norges Banks organisasjon. Riksrevisjonen har ansvaret for den overordnede revisjon av Statens petroleumsfond. Riksrevisjonen bygger på det arbeid som utføres av Norges Banks revisjon når det gjelder den løpende revisjon.

Finansdepartementet blir som oppdragsgiver for forvaltningen av Statens petroleumsfond holdt løpende orientert om forvaltningen. Den viktigste informasjonen gis i kvartalsvise og årlige rapporter som er offentlig tilgjengelige. For å ivareta sitt tilsynsansvar har departementet engasjert konsulentselskapet Bacon & Woodrow for å evaluere resultatene av forvaltningen. Norges Bank Kapitalforvaltning er pliktig til å gi departementets konsulenter full adgang til sine databaser.

9. Regnskapsrapportering

Etter forskrift for forvaltning av Statens petroleumsfond § 2 har Norges Bank plassert fondets kroneinnskudd særskilt i aktiva denominert i utenlandsk valuta. Innestående på kronekonto etter tilførsel av 150 milliarder kroner fra Finansdepartementet i løpet av 2000, hensyntatt regnskapsmessig avkastning og påløpt forvaltningsgodtgjørelse for året 2000 utgjør samlet kr. 386 126 118 pr. 31.12.2000. ⁶

Pr. 31.12.2000 fordeler porteføljen seg på instrumenter som vist i tabell 11. Tabellen inneholder i tillegg sammenligningstall for perioden 31.12.1999 – 30.09.2000.

Plasseringene i utenlandsk valuta er omregnet til norske kroner etter markedskurser pr. 31.12.2000 notert på WM Reuters London 4.00 pm. Regnskapet gjort opp med markedsverdivurdering av verdipapirene.

⁶ Dette avviker fra det tallet som brukes tidligere i beretningen fordi det i regnskapet er foretatt avsetning til dekning av forvalterhonorar til Norges Bank. Det er også noen forskjeller i behandlingen av opptjente renter og av ikke tilbakebetalt kildeskatt.

Tabell 11: Petroleumsfondets portefølje pr. 31.12.2000 (tusen kroner)

	31.12.99	31.03.00	30.06.00	30.09.00	31.12.00
Innskudd i utenlandske banker	16 903 860	9 969 146	11 527 738	29 895 011	34 366 637
Pengemarkedsplasseringer i utenlandske finansinstitusjoner mot sikkerhet i verdipapirer	22 343 063	36 544 709	42 765 478	66 003 651	79 461 351
Innlån fra utenlandske finans- institusjoner mot sikkerhet i verdipapirer	-39 330 224	-42 981 738	-46 062 732	-78 296 617	-123 569 470
Utenlandske rentebærende verdipapirer	129 315 220	162 782 345	184 352 315	212 970 664	245 849 939
Utenlandske aksjer	93 202 745	98 019 840	112 050 732	126 434 111	150 197 422
Reguleringer av terminkontrakter	-1 656	-2 787	-26 639	-31 983	150 257
Fordring på Norges Bank	6 244	6 244	6 244	-	-
Total portefølje før forvaltningsgodtgjørelse	222 439 252	264 337 759	304 613 136	356 974 837	386 456 136
Påløpt forvaltningsgodgjørelse	-161 570	-212 694	-111 875	-238 715	-330 018
Total portefølje regnskapsført verdi	222 277 682	264 125 065	304 501 261	356 736 122	386 126 118

Tabell 12: Petroleumsfondets regnskapsmessige avkastning pr. 31.12.2000 (tusen kroner)

Tall i hele tusen kroner Bokført avkastning	31.12.99	31.03.00	30.06.00	30.09.00	31.12.00
Renteelementer	6 319 779	1 892 312	4 211 425	6 784 066	9 719 526
Dividende	1 150 698	310 074	862 442	1 247 786	1 552 377
Valutakursregulering	2 630 182	5 842 298	6 437 912	12 173 320	7 907 405
Urealisert verdipapirtap/gevinst	17 336 928	1 373 115	-1 082 664	-2 628 242	-6 318 289
Realisert verdipapirgevinst	2 476 599	2 501 631	2 083 473	2 338 275	1 661 195
Kurtasje	-12 789	-1 418	-3 155	-10 792	-22 221
Resultat terminhandel valuta	-4 913	- 315	- 760	-1 375	-1 741
Gevinst/tap futures	399 000	-19 188	-173 218	-205 884	-319 798
Bokført avkastning på plasseringer	30 295 484	11 898 509	12 335 455	19 697 154	14 178 454
Påløpt forvaltningsgodtgjørelse	-161 570	-51 125	-111 875	-238 715	-330 018
Netto opptj. bokført avkastning	30 133 914	11 847 384	12 223 580	19 458 439	13 848 436
Netto avkastning markedsverdi	25 991 360	11 847 384	12 223 580	19 458 439	13 848 436