Pengepolitisk rapport 1/2007

Utskrift

Rammes verdensøkonomien av en konjunkturnedgang i USA?

Historisk sett har det vært stor samvariasjon mellom konjunktursyklene i industriland, se figur 1. Samvariasjonen kan skyldes at flere land rammes av samme type sjokk, eller at sjokk som rammer ett land eller område, smitter til andre deler av verden. Økonomiske tilbakeslag i USA kan spre seg til andre land via handel, finansmarkeder og forventninger.

Figur 1

Til tross for dempet vekst i USA de senere årene har verdensøkonomien fortsatt å vokse raskt, figur 2. En viktig drivkraft er integrasjonen av Kina og andre fremvoksende økonomier, som de senere årene har stått for en betydelig del av verdens BNP-vekst. Produksjonsmulighetene i verdensøkonomien har økt ved at svært konkurransedyktig arbeidskraft i disse landene er blitt mer tilgjengelig. Integrasjonen har ført til økte realinntekter så vel i de fremvoksende økonomiene som i USA og Europa, og har således gitt en sterk stimulans til verdensøkonomien. Også i euroområdet har veksten tatt seg opp. Et viktig spørsmål er derfor om drivkreftene bak oppgangen i Asia og Europa er sterke nok til å opprettholde veksten i verden også om USA får et økonomisk tilbakeslag.

Figur 2

Lavere vekst i USA vil innebære lavere etterspørsel fra amerikanske husholdninger og bedrifter. Dette vil ramme etterspørselen etter importvarer. Slik vil handelskanalen bidra til at aktivitetsnivået reduseres i land som eksporterer til USA. I tillegg vil et tilbakeslag i USA kunne føre til svekket dollar, som i så fall vil forsterke de negative effektene på eksporten fra andre land.

Euroområdets direkte eksport til USA som andel av BNP er lav og noe redusert siden 2000, se figur 3. Eksporten til andre EU-land og Asia har økt. Gjennom den direkte handelskanalen kan euroområdet derfor virke noe mindre sårbart overfor en amerikansk nedgang enn for få år siden. Samtidig er veksten i euroområdet sterkere enn på lenge. Gjennom 2006 har bidraget fra innenlandsk etterspørsel økt (figur 4). Investeringsveksten er god. Husholdningenes etterspørsel ventes å øke som følge av fall i arbeidsledigheten.

Figur 3     Figur 4

De fremvoksende økonomiene i Asia har lenge vært avhengige av eksport. De siste årene har eksportandelen til USA og EU avtatt, mens handelen innad i regionen har økt, se tabell 1. Kina fremstår nå som et handels- og produksjonssentrum i Øst-Asia. Vareflyten fra Øst-Asia til de vestlige landene går i større grad enn før via Kina. Sett under ett synes derfor Asias eksport fortsatt å være svært avhengig av USA, men også av utviklingen i Kina. Det er imidlertid robust vekst også utenom eksportsektoren i flere asiatiske land.

Tabell 1

Etter at Kina i 2001 ble medlem av Verdens Handelsorganisasjon (WTO) har eksporten som andel av BNP økt mye, se figur 3. Kina er nå den økonomien i Øst-Asia som USA importerer mest fra, se figur 5. Isolert sett kan dette tilsi at Kina er blitt mer sårbar overfor et tilbakeslag i USA. Den kraftige veksten i Kinas eksport er imidlertid drevet av raskt økende kapasitet og store kostnadsfortrinn, som har gjort kinesiske varer svært konkurransedyktige. Kina har derfor økt sine markedsandeler over et bredt spekter av varegrupper og i mange land, se tabell 2. Ved sviktende amerikansk etterspørsel kan Kinas markedsandeler komme til å øke ytterligere. I så fall vil Kina rammes i mindre grad. Bortfallet i etterspørselen vil da merkes desto mer i andre regioner, som Europa eller andre land i Asia.

Figur 5     Tabell 2

Aksjekurser og langsiktige renter samvarierer mye mellom land. Integrasjonen mellom finansmarkeder verden over har økt over tid. Dette tyder på at finanskanalen har blitt en stadig viktigere kilde til overføring av økonomisk uro mellom land. De siste ukenes uro i verdens finansmarkeder er et tydelig eksempel på dette. Et tilbakeslag i USA vil normalt føre til fall både i aksjekurser og langsiktige renter. Reduserte aksjekurser verden over kan gjøre egenkapitalfinansieringen dyrere og mindre tilgjengelig, og dermed dempe investeringene globalt. Lavere langsiktige renter vil derimot stimulere både konsum og investeringer globalt. Når det er uro i finansmarkedene, vil normalt renteforskjellen mellom statsobligasjoner i fremvoksende økonomier og USA å øke. De asiatiske økonomiene kan derfor komme til å få mindre stimulans enn euroområdet av fallende renter.

Nedgang i USA kan også påvirke forventningene til fremtidig vekst i andre land. Dette kan slå ut i svakere vekst i privat konsum og investeringer i næringslivet. Undersøkelser tyder på at europeisk tillit påvirkes av utviklingen utenfor eget land. Det er betydelig samvariasjon mellom tillit i næringslivet i USA og euroområdet. Også konsumentenes tillitsindikator har til tider vært sterkt korrelert mellom USA og euroområdet, se figur 6. Samvariasjonen synes imidlertid å være sterkest når USA og euroområdet er blitt rammet av samme type sjokk, som i 2000-2001¹. Konsumentenes forventninger ser ikke ut til å være en viktig kilde til smitte ved landspesifikke sjokk. Samvariasjonen mellom konsumentenes tillit i USA og euroområdet har vært mindre de siste årene enn rett etter årtusenskiftet.

Figur 6

Utviklingen i USA er også viktig for Norge. Norge påvirkes gjennom eksport både til USA og til land som handler med USA. Norsk eksport er i stor grad råvarebasert. Den viktigste effekten av utviklingen i USA vil derfor komme gjennom priser på de råvarene vi eksporterer mye av. Norge har de siste årene nytt godt av økte priser på olje og industrimetaller som følge av høykonjunkturen internasjonalt. Svakere vekst i verdensøkonomien medfører normalt lavere råvarepriser, som vil ramme norsk økonomi hardt. Særlig metallpriser er sensitive overfor konjunktursvingninger, se figur 7. I de senere årene har Kina og andre fremvoksende økonomier blitt stadig større etterspørrere av olje og andre råvarer. I perioden 2000 til 2005 har Kina alene stått for 30 prosent av verdens økning i oljeetterspørselen. Tilsvarende har landet bidratt med mer enn 50 prosent av økningen i verdens etterspørsel etter industrimetaller.

Figur 7

Beregninger publisert av IMF² og FN³ indikerer at et tilbakeslag i USA vil gi vesentlig større utslag i vekstraten i Kina enn i euroområdet og Japan. I FNs rapport fra januar i år gjengis beregninger som viser hvordan verden rammes dersom veksten i USA reduseres med 1,7 prosentpoeng i 2007 som følge av det svake boligmarkedet. Veksten i Kina vil i et slikt tilfelle reduseres med 1,9 prosentenhet, mens veksten i både euroområdet og Japan reduseres med 0,4 prosentenhet.

Disse beregningene er basert på historiske data. Verdensøkonomien har imidlertid endret seg mye de siste årene. Kina har blitt viktigere for hele den asiatiske regionen. Landet har store kostnadsfortrinn og kan ta markedsandeler andre steder hvis eksporten til USA svikter. Det er dessuten god vekst i innenlandsk etterspørsel i Asia. Selv om Asia fortsatt er svært avhengig av eksport til USA, forventer vi derfor at effektene i Asia av en nedgang i USA vil være mindre enn antydet av de nevnte beregningene. I tillegg har euroområdet vridd eksporten noe bort fra USA, samtidig som lavere eksport kan motvirkes av økt innenlandsk etterspørsel også her. Virkningene gjennom finanskanalen er ikke entydige, men økende finansiell integrasjon kan bidra til at økonomisk uro spres raskere og kraftigere fra land til land.

Selv om en nedgang i USA vil få konsekvenser for verdensøkonomien, virker verden samlet sett noe mer robust enn tidligere. Derfor synes også norsk økonomi mindre utsatt ved et tilbakeslag i USA enn for få år siden.