4 Inflasjonsanslag
4.1 Prisimpulser
4.2 Inflasjonsutsiktene med en foliorente på 4 prosent
og uendret kronekurs
4.3 Inflasjonsutsiktene med markedets renteforventninger og
svakere kronekurs
4.4 Risikovurdering
Den underliggende prisveksten er lav, og vil med stor sannsynlighet bli liggende
under inflasjonsmålet det kommende året. Den lave prisveksten
skyldes i første rekke svak internasjonal utvikling og at pengepolitikken
var stram i fjor og inn i inneværende år, se egen utdyping på
side 15. Høy rentedifferanse mot utlandet bidro til at kronekursen
styrket seg, særlig gjennom fjoråret. I tillegg har svake prisimpulser
fra utlandet bidratt til lav prisvekst i Norge.
Impulsene som vil påvirke prisutviklingen den nærmeste tiden
er i stor grad bestemt av pengepolitikken de to foregående årene
og den økonomiske utviklingen vi har bak oss. Disse impulsene drøftes
i avsnitt 4.1.
Våre anslag for prisveksten 1-3 år fram avhenger blant annet
av den videre innretningen av pengepolitikken. Siden det tar noe tid før
pengepolitikken virker på prisstigningen, vil ulike forløp for
rente- og valutakursutviklingen påvirke inflasjonsanslagene først
på litt sikt. I denne rapporten ser vi på to ulike baner for prisutviklingen
fremover basert på ulike forutsetninger om utviklingen i foliorenten
og kronekursen, se figur 4.1 og 4.2. I det ene alternativet er anslagene basert
på en forutsetning om en foliorente på 4 prosent og konstant kronekurs.
I det andre alternativet er anslagene basert på markedets forventninger
til renteutviklingen og en svekkelse av kronekursen i tråd med utviklingen
i rentedifferansen mot utlandet. Valg av forutsetninger og prisutsiktene er
drøftet nærmere i avsnitt 4.2 og 4.3.
Figur 4.1 Figur
4.2
4.1 Prisimpulser
Den stramme pengepolitikken gjennom fjoråret trekker prisene ned på
importerte varer
Selv om en vesentlig del av kronestyrkingen fra 2000 til 2002 er blitt reversert
gjennom første halvdel av 2003, vil kronekursutviklingen dempe tolvmånedersveksten
i konsumprisene en god stund fremover. Se omtale i egen utdyping om den lave
veksten i konsumprisene på side 15.
Endringer i kronekursen virker på konsumprisveksten i Norge med et
visst tidsetterslep. Basert på historiske virkninger tar det flere år
før prisvirkningene av en endring i valutakursen er fullstendig uttømt.
I mange næringer er det kostnader forbundet med å endre prisene
ofte. Bedrifter og importører vil derfor kunne avvente en prisjustering
inntil de er mer sikre på at valutakursendringen er av en varig karakter.
I produktmarkeder uten intens konkurranse kan importører eller utenlandske
eksportører utnytte en styrking av kronekursen til å øke
sine fortjenestemarginer midlertidig.
Mange bedrifter og importører vil dessuten ha sikret seg mot bevegelser
i valutakursen, enten gjennom finansielle instrumenter eller gjennom prisavtaler.
Disse forholdene har imidlertid begrenset varighet. Over tid må vi regne
med at valutakursendringer vil slå gjennom i konsumprisene.
Prisene på de importerte konsumvarene har falt siden begynnelsen av
2002. Det negative prisbidraget fra kronestyrkingen de siste årene anslås
å være på sitt sterkeste nå, se figur 4.3. Tar vi
hensyn til virkningene fra den svekkelsen av kronen vi har sett hittil i år,
vil det samlede bidraget fra valutakursen til konsumprisveksten være
om lag nøytralt om ett års tid.
Figur 4.3
Lav internasjonal prisvekst
Internasjonale produsentpriser målt i utenlandsk valuta holdt seg omtrent
uendret i 2002, men steg i første del av 2003 som følge av den
høye oljeprisen, se figur 4.4. Produsentprisene er de prisene som norske
importører står overfor når de handler varer i utenlandsk
valuta. Moderate internasjonale vekstutsikter vil bidra til å dempe
veksten i produsentprisene fremover. Oljeprisen har falt de siste månedene
og ventes å falle ytterligere. Det vil også virke dempende på
den internasjonale prisveksten.
Figur 4.4
Produsentprisene internasjonalt, målt ved et handelsveid gjennomsnitt
av produsentprisene blant våre viktigste handelspartnere, ventes å
stige med ¼ prosent i 2004 og ½ prosent i 2005. Veksten i produsentprisene
er normalt lavere enn den internasjonale konsumprisveksten. Det skyldes at
produktivitetsveksten i konkurranseutsatte vareproduserende næringer
som regel er høyere enn i andre sektorer. Som en følge av lavkonjunkturen
internasjonalt er våre anslag noe lavere enn det vi må forvente
under en mer normal konjunktursituasjon.
Prisimpulsene utenfra kan bli lavere enn det veksten i disse produsentprisene
tilsier. De siste årene er prisveksten på de varene vi importerer
blitt redusert gjennom vridning av handel fra vestlige land med høye
prisnivåer til lavkostland. Denne utviklingen er blitt forsterket av
at rammebetingelsene for import fra for eksempel Kina er blitt vesentlig bedret.
Økt import fra lavkostland bidro i fjor til lavere priser på
klær, sko og audiovisuelt utstyr, men betydningen synes nå mindre
enn i de første årene etter Asia-krisen. Rapporter fra det regionale
nettverket kan tyde på at potensialet for ytterligere importvridning
er redusert, i hvert fall for klær. Vi har ikke klare holdepunkter for
å vente et vesentlig fall i importprisene som følge av endret
handelsmønster eller tollreduksjoner fremover.
Avtakende lønnsvekst vil dempe den innenlandske prisveksten
Den innenlandske prisveksten er blitt holdt oppe av den høye lønnsveksten
de siste årene. Siden 1998 har årslønnsveksten vært
mellom 5 og 6 prosent, se figur 4.5. I fjor ble årslønnsveksten
5¾ prosent. Det ble gitt høye sentrale tillegg i lønnsoppgjøret
i fjor vår. De lokale oppgjørene utover høsten bidro ikke
til å dempe inntrykket av et stramt arbeidsmarked.
Figur 4.5
Lønnsoppgjøret i 2003 ser ut til å komme ut lavere enn
vi så for oss i forrige inflasjonsrapport. Under fjorårets lønnsoppgjør
ble det avtalt betydelige tillegg med virkning fra i år. Overhenget
inn i 2003 var derfor unormalt høyt. Flere av de forbundsvise forhandlingene
har resultert i nulloppgjør. De tilleggene som ble gitt var gjennomgående
lave. Forhandlingsresultatene må trolig ses i lys av den stramme pengepolitikken
og av økningen i arbeidsledigheten den senere tiden. Som en følge
av den svake utviklingen i arbeidsmarkedet og av lønnsomhetssituasjonen
i mange deler av næringslivet, venter vi at lønnsglidningen i
år blir lav. Vi har da lagt til grunn at de siste års tendens
til vesentlig høyere lønnsvekst blant funksjonærer enn
blant arbeidere ikke videreføres. For økonomien som helhet legger
vi til grunn en årslønnsvekst på 4½ prosent i år,
en nedgang på et drøyt prosentpoeng fra i fjor.
Nedgangskonjunktur og økt konkurranse holder prisveksten nede
Svak økonomisk utvikling og økt konkurranse gjør det
vanskeligere for mange bedrifter å velte økte kostnader over
i prisene. Med sviktende etterspørsel fra næringslivet og dårlig
avsetning i eksportmarkedene vil foretakene være opptatt av å
unngå ytterligere reduksjoner i etterspørselen. Mange bedrifter
søker forbedringer i lønnsomheten gjennom kostnadskutt heller
enn prisøkninger. Slike tilpasninger forsterkes når konkurransetrykket
øker. Det har trolig skjedd innenfor mange næringer som tidligere
var skjermet mot konkurranse fra utlandet, eller som var preget av få
aktører med stor markedsmakt. Luftfarten og telekomsektoren er eksempler
på næringer der konkurransen har økt gjennom avreguleringer
og nyetableringer de siste årene. Prisveksten på flyreiser avtok
vesentlig da flyselskapet Norwegian åpnet virksomheten, se figur 4.6.
Figur 4.6
Store prisforskjeller mellom land kan også stimulere til økt
konkurranse. Gjennom oppgangskonjunkturen i Norge var den innenlandske prisveksten
høyere enn hos mange av våre handelspartnere. Det har utviklet
seg et relativt stort prisgap mellom Norge og utlandet på en rekke varer
og tjenester som tidligere ble sett på som skjermede. Matvarer og reiselivstjenester
er eksempler, se figur 4.7. Grensehandelen har ekspandert kraftig de siste
årene og omfatter trolig flere varer og tjenester enn før. Eksempler
er kjøp av møbler, biler, ferieturer og andre typer av tjenester
fra blant annet Sverige. Stadig forbedring av rammebetingelsene for handel
over landegrenser bidrar også til å dempe prisveksten på
konkurranseutsatte varer og tjenester. En annen effekt av prisgapet er at
flere utenlandske aktører med lavere driftskostnader har sett lønnsomhetspotensial
i Norge. For eksempel har internasjonale lavprisselskaper innenfor luftfart
og dagligvarehandel etablert seg i Norge. Over tid vil fri konkurranse bidra
til at prisene nærmer seg hverandre.
Figur 4.7
Inflasjonsforventningene på lang sikt avviker ikke vesentlig fra inflasjonsmålet
I sum bidrar lave prisimpulser utenfra, fortsatte virkninger av kronestyrkingen
i fjor, nedgangen i lønnsvekst fra i fjor til i år, utviklingen
i produksjonen og økt konkurranse til at prisveksten vil holde seg
lav den nærmeste tiden. Når prisstigningen avviker fra inflasjonsmålet,
er det en risiko for at tilliten til det nominelle ankeret blir svekket. Basert
på den informasjon vi kan samle fra forventningsunder-søkelser
og langsiktige renter er det tegn til at det forventes lavere inflasjon det
nærmeste året. Lenger fram i tid er det imidlertid ikke klare
tegn til at inflasjonsforventningene avviker vesentlig fra inflasjonsmålet
på 2½ prosent, selv om den underliggende inflasjonen nå
er lav.
Hvert kvartal gjennomfører TNS Gallup en spørreundersøkelse
som blant annet kartlegger forventet inflasjon fremover. Det blir spurt om
hva man tror inflasjonen er om ett år, to år og på lang
sikt (fem år). Respondentene deles inn i ulike grupper: eksperter, arbeidslivsorganisasjoner
og husholdninger. I den siste undersøkelsen, som ble gjennomført
i 2. kvartal i år, var forventet inflasjon om to år gjennomgående
noe lavere enn inflasjonsmålet på 2½ prosent, se figur
4.8. Ekspertene og arbeidsgiverorganisasjonene har gjennom det siste året
nedjustert sine forventninger om inflasjonen om to år. Disse gruppenes
forventninger om inflasjonen fem år fram i tid har imidlertid ligget
nokså stabilt rundt inflasjonsmålet, se figur 4.9. Inflasjonsforventningene
til arbeidstaker-organisasjonene ser ut til å svinge nokså mye
fra en undersøkelse til den neste. Husholdningene rapporterer gjennomgående
en relativt høy forventet inflasjon både ett og to år fram
i tid. Forventet inflasjon ligger mellom 3 og 4 prosent.
Figur 4.8 Figur
4.9
Informasjon om inflasjonsforventingene kommer også fra det amerikanske
selskapet Consensus Economics Inc. De foretar hver måned en rundspørring
blant analytikere om forventet inflasjon på ulike tidspunkter. To ganger
i året, i april og oktober, blir det spurt om inflasjonsforventningene
langt fram i tid. I april var gjennomsnittlig anslag for inflasjonen opp mot
ti år fram i tid 2,4 prosent, se figur 4.10. Det var en nedgang på
0,1 prosentpoeng fra de langsiktige anslagene i oktober. I undersøkelsen
i juni var det gjennomsnittlige anslaget for inflasjonen i 2004 på 1,4
prosent, ned fra 1,5 prosent i mai. Det lave anslaget må ses i sammenheng
med at KPI-veksten i år og neste år påvirkes av det spesielle
forløpet for strømprisene.
Figur 4.10
Utviklingen i langsiktige renter kan også gi informasjon om aktørenes
inflasjonsforventninger. Ut fra observerte renter med ulik løpetid
kan en beregne implisitte terminrenter, som kan uttrykke markedets forventninger
om den fremtidige utviklingen i kortsiktige renter. Dette kan brukes til å
utlede et mål for inflasjonsforventningene i Norge i forhold til andre
land. Differansen mellom terminrentene i Norge og andre land på lang
sikt bør gjenspeile den forventede forskjellen i inflasjonen mellom
Norge og utlandet. Terminrentedifferansen mot våre viktigste handelspartnere
opp mot ti år fram i tid er rundt ½ prosentpoeng, se figur 1.15.
Denne forskjellen samsvarer med forskjellen mellom inflasjonsmålene
i Norge og hos handelspartnerne. Dersom vi i tillegg tar høyde for
en risikopremie for plasseringer i Norge, har imidlertid terminrentedifferansen
vært litt lavere enn det som følger av målene for pengepolitikken.
Beregningen av terminrenter er imidlertid usikker og kan i perioder være
påvirket av spesielle tilbuds- og etterspørselsforhold i obligasjonsmarkedet.
Figur 1.15
4.2 Inflasjonsutsiktene med en foliorente på 4 prosent
og uendret kronekurs
Gjennom det siste halve året er det foretatt betydelige lettelser i
pengepolitikken. Norges Banks foliorente ble redusert med til sammen 2 prosentpoeng
fra desember til april i år. Foliorenten var da kommet ned til 5 prosent.
Norges Bank har signalisert ytterligere nedgang. Kronekursen har svekket seg
i takt med lavere rentedifferanse mot utlandet. Den importveide kronekursen
har svekket seg med nærmere 9 prosent siden den var på det sterkeste
i januar i år. Etter hvert vil lettelsene i pengepolitikken bidra til
å løfte prisveksten. På kort sikt kommer effekten særlig
gjennom svekkelsen av kronen. På noe lenger sikt vil rentereduksjonene
også bidra gjennom de positive virkningene dette har på etterspørselen
i Norge. Samtidig venter vi at veksten internasjonalt etter hvert normaliseres
og at prisimpulsene utenfra tar seg noe opp. De vil likevel trolig holde seg
lave.
I en tale 3. juni i år varslet sentralbanksjefen at perioden med lettelser
i pengepolitikken vil vare ved og at hovedstyret i Norges Bank også
nøye vil vurdere å ta større skritt i rentesettingen.
Kronekursen svekket seg nokså markert etter talen 3. juni. Det må
ses i lys av at markedsaktørene forventer en større rentenedgang
enn de gjorde før talen ble holdt. Vi har derfor sett på en mulig
bane for prisutviklingen fremover basert på en foliorente på 4
prosent og en konstant kronekurs lik gjennomsnittet fra 3.-19. juni.
Figur 4.11
Med disse forutsetningene er det utsikter til at prisveksten vil ta seg gradvis
opp, men holde seg lavere enn inflasjonsmålet i hele prognoseperioden.
Svekkelsen av kronen i år vil føre til at priseffektene av den
tidligere kursstyrkingen etter hvert reverseres. Det bidrar til å trekke
prisveksten opp fra dagens nivå. De samlede virkningene av den historiske
kronekursutviklingen anslås om lag nøytrale fra og med sommeren
neste år. Veksten i norsk økonomi anslås etter hvert å
ta seg opp, men det er fortsatt utsikter til at arbeidsledigheten blir liggende
høyere enn dagens nivå. Sammen med lavere inflasjonsforventninger
vil det virke dempende på lønnsveksten sammenliknet med de siste
årene. Vi anslår at lønnsveksten vil avta ytterligere neste
år, til 4 prosent, og ta seg opp til 4½ prosent i 2005. Med sterkere
vekst i innenlandsk etterspørsel anslås BNP for Fastlands-Norge
å vokse med 2 prosent neste år, se tabell 4.1. Det er noe lavere
enn trendveksten i norsk økonomi på rundt 2½ prosent.
I 2005 kan veksten komme opp til trendveksten. Produksjonsgapet, slik vi har
beregnet det, holder seg dermed negativt ut 2005.
Tabell 4.1 Figur 4.12
Med en lønnsvekst på 4 - 4½ prosent, nøytrale
bidrag til prisveksten fra kronekursutviklingen, moderate prisimpulser utenfra
og fortsatt ledig kapasitet i økonomien vil prisveksten ikke komme
opp til inflasjonsmålet på 2½ prosent. Med en foliorente
på 4 prosent og konstant kronekurs lik gjennomsnittet de siste tre ukene
anslås prisveksten, målt ved KPI-JAE, til vel 2 prosent på
to års sikt, se figur 4.12.
Lettelsene i pengepolitikken siden desember bidrar til økt aktivitet
i norsk økonomi, særlig gjennom å stimulere det private
forbruket. Virkningen kommer dels gjennom lavere renteutgifter og dels gjennom
høyere boligpriser, større realformue og lavere sparing. I tillegg
vil lavere rente kunne bidra til økt optimisme i husholdningene. Med
en foliorente på 4 prosent kan veksten i det private konsumet komme
opp i 3½ prosent både i 2004 og 2005. Samtidig vil svekkelsen
av kronekursen og de kostnadsreduksjonene som nå gjennomføres
etter hvert bedre lønnsomheten i konkurranseutsatt sektor. Etterspørselen
rettet mot underleverandører vil ta seg opp. Sammen med lavere rente
og økt konsumetterspørsel vil det kunne stimulere til nyinvesteringer
i næringslivet. Etterspørselen etter arbeidskraft kan etter hvert
ta seg opp. Vi anslår vekst i sysselsettingen fra siste halvdel av 2004.
I 2005 ventes sysselsettingen å vokse om lag på linje med den
demografiske tilveksten til arbeidsstyrken. Økningen i ledigheten vil
etter hvert stoppe opp. Den registrerte arbeidsledigheten kan komme til å
stabilisere seg omkring 4½ prosent neste år.
Figur 4.13
4.3 Inflasjonsutsiktene med markedets renteforventninger
og svakere kronekurs
Det er forventninger om lettelser i pengepolitikken utover det som ligger
til grunn for anslagene i avsnitt 4.2. Terminrentene tyder på forventninger
om en reduksjon i foliorenten ned mot 3 prosent i slutten av inneværende
år og en viss økning deretter. I terminmarkedet for kroner samsvarer
en slik renteutvikling med en gradvis svekkelse av kronekursen på om
lag 3 prosent fra dagens nivå fram mot slutten av 2005, se figur 4.14.
Figur 4.14
Våre anslag tyder på at lettelser i pengepolitikken i denne størrelsesorden
vil bringe prisstigningen på to års sikt opp til inflasjonsmålet
på 2½ prosent, se figur 4.15. Flere forhold kan bidra til at
prisveksten blir høyere enn i alternativet med konstant foliorente
på 4 prosent og uendret kronekurs. En ytterligere svekkelse av kronekursen
vil bidra til at det samlede prisbidraget fra kronekursutviklingen etter hvert
blir positivt. Samtidig vil en rentereduksjon på til sammen 4 prosentpoeng
i løpet av ett år, slik markedets forventninger til pengepolitikken
fremover innebærer, gi en betydelig stimulans til aktiviteten i norsk
økonomi. Også det kan bidra til høyere prisvekst enn i
banen beskrevet i avsnitt 4.2. For det første kan ytterligere lettelser
i pengepolitikken bidra til at lønnsveksten ikke kommer like mye ned
fra den veksten vi har vært vant til de siste årene. For det andre
vil økt etterspørsel kunne påvirke marginsettingen i bedriftene.
Figur 4.15
Spesielt vil etterspørselen rettet mot den delen av næringslivet
som selger sine varer og tjenester til husholdningene kunne komme til å
øke. Rentereduksjoner i denne størrelsesorden vil gi en markert
stimulans til det private forbruket. Konsumet kan komme til å vokse
med over 4 prosent både neste år og i 2005. En slik vekst i konsumet
vil trolig bidra til å løfte investeringsaktiviteten. Samtidig
bidrar den lave renten til lavere finansieringskostnader. Også det vil
kunne trekke investeringene opp. Fortsatt svekkelse av kronekursen vil samtidig
gi lønnsomhetsforbedringer i industrien og bidra til mindre avskalling.
Etterspørselen rettet mot underleverandører stimuleres ytterligere.
Det vil ventelig føre til at vi får ny vekst i sysselsettingen
neste år. I 2005 anslår vi at sysselsettingen vokser noe mer enn
den demografiske tilveksten til arbeidsstyrken. Det vil kunne bidra til at
arbeidsledigheten etter hvert kommer noe ned igjen. Mot slutten av perioden
kan veksten i norsk økonomi bli høyere enn den trendmessige
veksten, se tabell 4.2. Produksjonsgapet anslås å kunne holde
seg rundt null i år og neste år og bli svakt positivt i 2005,
se figur 4.16.
Tabell 4.2 Figur
4.16
Lavere arbeidsledighet vil erfaringsmessig bidra til at lønnsveksten
tar seg opp igjen. Legger vi det til grunn, er det utsikter til at lettelser
i pengepolitikken slik markedsaktørene forventer er tilstrekkelige
til at veksten i KPI-JAE blir lik inflasjonsmålet på to års
sikt. Dersom de ventede lettelsene i pengepolitikken ikke slår ut i
høyere lønnsvekst, er det derimot utsikter til at inflasjonen
blir liggende noe under målet også to år fram i tid, se
figur 4.17.
Figur 4.17
4.4 Risikovurdering
Usikkerheten knyttet til fremskrivningene i denne inflasjonsrapporten er,
slik vi vurderer det, særlig knyttet til to forhold. På den ene
siden innebærer forutsetningene store og raske endringer i innretningen
av pengepolitikken. I de alternativene vi presenterer, reduseres foliorenten
med 3-4 prosentpoeng i løpet av relativt kort tid. Vi har liten erfaring
med virkningene av såpass store endringer, og det er en risiko for at
de ubalansene som har vært i norsk økonomi understøttes.
Husholdningenes lånevekst, som lenge har vært svært høy,
kan på ny komme til å skyte fart. Mange kan komme til å
tilpasse sin gjeld til et rentenivå som ligger vesentlig lavere enn
normalt. Samtidig er det en risiko for at en slik impuls fra pengepolitikken
kan bidra til at lønnsveksten igjen tiltar, til tross for noe høyere
arbeidsledighet. I våre anslag har vi lagt til grunn at en fortsatt
økning i arbeidsledigheten vil dempe veksten i lønningene, i
tråd med de erfaringer vi har for sammenhengen mellom utviklingen i
arbeidsmarkedet og lønnsutviklingen, se figur 4.18. Vi legger dermed
til grunn et moderat lønnsoppgjør i neste års hovedoppgjør.
Tendensen de siste årene har imidlertid vært at en større
andel av lønnsveksten avtales det første året i den toårige
perioden hvor hovedavtalen gjelder. Det kan ikke utelukkes at de lave tarifftilleggene
i årets mellomoppgjør kan være et resultat av en enkeltstående
anstrengelse for å hindre ytterligere tap av konkurranseevne. I tillegg
kan samordningen på arbeidstakersiden og fraværet av uravstemning
ha gjort det lettere å få til et moderat oppgjør. De lave
tilleggene og nulloppgjøret i mange bransjer kan i så fall innebære
en risiko for at lønnsveksten tar seg opp igjen allerede neste år.
Figur 4.18
På den annen side er utviklingen internasjonalt fremdeles usikker.
Vi legger til grunn at den ekspansive økonomiske politikken etter hvert
vil bidra til at veksten tar seg opp igjen. Gjennom det siste året er
imidlertid de fleste observatører blitt overrasket over hvor vedvarende
den økonomiske nedgangen internasjonalt har vist seg å være.
Det er en risiko for at vi undervurderer virkningene av de strukturelle ubalansene
i internasjonal økonomi. Det kan i så fall ta lang tid før
veksten normaliseres. Inflasjonen i mange land kan holde seg lav. Internasjonale
renter vil i så fall kunne komme til å holde seg lave i mange
år. De historisk lave obligasjonsrentene er et uttrykk for denne risikoen.