Inflasjonsrapport 2/2004

Utskrift

Endrede inflasjonsforventninger?

Inflasjonsforventninger påvirkes blant annet av løpende inflasjon, konjunkturbildet og gjennomføringen av pengepolitikken, hvor selve inflasjonsmålet kan danne et anker for prisforventningene. Dersom aktørene har tillit til at inflasjonsmålet nås over tid, vil kortsiktige avvik mellom den løpende inflasjonen og målet i liten grad påvirke mer langsiktige inflasjonsforventninger.

Usikkerhet knyttet til mulighetene for vedvarende lav inflasjon preget de internasjonale rentemarkedene gjennom 2002 og 2003. Risikoen for en slik utvikling er siden redusert, og de implisitte inflasjonsforventningene i de internasjonale rentemarkedene har økt. I Norge har de kortsiktige inflasjonsforventningene fortsatt å falle. Både i Norge og i utlandet ligger de langsiktige inflasjonsforventningene imidlertid fortsatt nær målene for pengepolitikken.

Inflasjonsforventninger ifølge spørreundersøkelser

Consensus Forecasts er en månedlig spørreundersøkelse der makroanalytikere blant annet blir spurt om forventninger til inflasjonen.¹ De kortsiktige inflasjonsforventningene ble redusert for de fleste land gjennom 2002 og 2003. Gjennom våren 2004 har inflasjonsforventningene for 2004 og 2005 tatt seg opp i USA og vært stabile for euroområdet og Japan. For Norge har inflasjonsforventningene for 2004 og 2005 fortsatt å falle i takt med observert lav prisvekst hittil i år. I følge Consensus Forecasts ventes det nå en vekst i KPI i Norge på 0,6 prosent i 2004 og 2,0 prosent i 2005.

De langsiktige inflasjonsforventningene, målt som gjennomsnittlig forventet årlig inflasjon 6-10 år fram, har for de fleste av landene vært stabile rundt et nivå som er i tråd med målene for pengepolitikken i de respektive land. For Norge har de langsiktige inflasjonsforventningene vært svært nær 2,5 prosent siden Norges Bank gikk over til å styre mot et inflasjonsmål våren 2001.

Markedsindikatorer for inflasjonsforventninger

I noen land har myndighetene i tillegg til nominelle obligasjoner utstedt obligasjoner der avkastningen avhenger av den generelle prisutviklingen; obligasjoner med realavkastning. Forskjellen i rentene mellom disse to obligasjonstypene inneholder informasjon om de gjennomsnittlige inflasjonsforventningene over løpetiden for obligasjonene. Ulike forhold som varierende likviditet i markedene, ulik skattebehandling av disse produktene og tidsvarierende risikopremier innebærer imidlertid at en ikke kan måle langsiktige inflasjonsforventninger nøyaktig ².

Usikkerhet om de internasjonale vekstutsiktene og deflasjonsfrykt i enkelte land bidro til reduserte inflasjonsforventninger gjennom 2002 og fram til sommeren 2003, se figur 1. Siden har bedrede vekstutsikter og redusert risiko for vedvarende lav prisvekst ført til høyere implisitte inflasjonsforventninger. Mens de implisitte inflasjonsforventningene i USA har fortsatt å øke i 2004, har utviklingen i Storbritannia og euroområdet vært tilnærmet flat.³ Dette må ses i sammenheng med at forventningene til inflasjonsutviklingen for de første årene har blitt mer oppjustert i USA enn for de andre landene, slik også Consensus Forecasts indikerer.

Figur 1

I Norge utsteder ikke staten realobligasjoner. Langsiktige terminrenter, det vil si forventet kortsiktig rente langt fram i tid, kan imidlertid også anvendes som indikator for de langsiktige inflasjonsforventningene. Langsiktige terminrenter kan tolkes som summen av forventet realrente, forventet inflasjon og risikopremier. Antas konstante risikopremier, vil endringer i terminrenten avspeile endringer i langsiktige inflasjons­forventninger og realrenter.

Det langsiktige realavkastningskravet i Norge påvirkes av realavkastningskravet i de globale kapitalmarkedene. Rentene på statsobligasjoner med realavkastning falt betydelig gjennom 2002 og 2003, særlig i USA og i euroområdet, se figur 2. Fallende realrenter var en viktig faktor bak reduksjonen i langsiktige terminrenter for mange land, også Norge, i denne perioden. Norske terminrenter falt imidlertid mer enn tilsvarende renter i de store finansmarkedene, slik at langsiktig terminrentedifferanse mot en rekke land ble redusert, se figur 3.

Figur 2Figur 3

Informasjon fra markedsaktører tilsier at dette skyldtes tidsvarierende risikopremier i det norske markedet som følge av begrenset størrelse og likviditet i markedet. Rentereduksjonene fra desember 2002 og nedjusterte rente­forventninger utover i 2003 førte til at mange aktører ønsket en høyere andel langsiktige obligasjoner i sine porteføljer. Dette gjaldt blant annet livs- og pensjons­forsikrings­selskaper med minimumskrav til avkastning. Innføringen av inflasjonsmål kan også ha bidratt til å redusere risikopremien for inflasjonsusikkerhet og således bidratt til lavere norske langsiktige terminrenter i denne perioden.

Siden april i år har internasjonale realrenter og langsiktige terminrenter tatt seg noe opp igjen, men ligger fremdeles på et historisk sett lavt nivå. Norske langsiktige terminrenter ligger nå ¾ prosentpoeng høyere enn tilsvarende renter i euroområdet, og om lag ¼ prosentpoeng lavere enn i USA.

De lanfsiktige terminrentene i Norge har trolig blitt påvirket av endringer i internasjonale realrenter og endringer i risikopremier. Tar vi hensyn til dette, ser det ikke ut til at de langsiktige inflasjonsforventningene har endret seg vesentlig de siste årene.

Fotnoter