Vedlegg II: Strateginotat 2/03

Strateginotat 2/03

Gjennomføringen av pengepolitikken fram til oktober 2003.

Drøftet i hovedstyret 4. juni 2003 og vedtatt av hovedstyret 25. juni 2003.

Bakgrunn

Norges Banks operative gjennomføring av pengepolitikken skal rettes inn mot lav og stabil inflasjon. Inflasjonsmålet er satt til 2½ prosent. Pengepolitikken virker med et tids­etterslep, og banken må se framover i rentesettingen. Styringsrenten settes ut fra en samlet vurdering av utsiktene for inflasjonen, normalt to år fram i tid. Det tidsperspektivet betyr samtidig at det legges vekt på å dempe svingningene i realøkonomien. Renten vil normalt endres gradvis slik at vi kan vurdere virkningene av renteendringer og annen ny informasjon om den økonomiske utviklingen. Men i tilfeller hvor det er risiko for at inflasjonen kan avvike mye over lengre tid fra målet, eller når sterk uro i finansmarkedene eller et forhandlingsdrevet kostnadssjokk tyder på at tilliten til pengepolitikken står i fare, kan det være riktig å endre renten raskt og markert. Inflasjonen kan for eksempel avvike mye over lengre tid fra målet dersom vekst- og prisimpulsene fra utlandet lenge er svake.

I diskusjonen av den pengepolitiske strategien 5. mars tok hovedstyret sikte på et nivå på foliorenten i området 4¾ – 5½ prosent ved utgangen av juni 2003. Intervallet var betinget av utviklingen i kronekursen og anslagene for den økonomiske utviklingen. Foliorenten ble redusert med ½ prosentpoeng i hvert av rentemøtene 5. mars og 30. april 2003. I pressemeldingen etter rentemøtet 30. april het det: ”Med en rente på 5,0 prosent ser Norges Bank det som mer sannsynlig at inflasjonen på to års sikt blir lavere enn 2½ prosent enn at den blir høyere.”

Den økonomiske utviklingen, usikkerhet og inflasjonsutsiktene

Analysene i dette kapittelet lå til grunn for drøftingen i hovedstyret den 4. juni. Analysene var utarbeidet i slutten av mai.

Utviklingen

Den økonomiske utviklingen internasjonalt er svakere enn lagt til grunn i forrige strategidiskusjon. Aktiviteten søkes holdt oppe ved lave renter og ekspansiv finanspolitikk i flere land. Det er forventninger om ytterligere rentereduksjoner. Obligasjonsrentene er svært lave. Perioden med lave kortsiktige renter ventes å vare over et lengre tidsrom.

Også i Norge er den økonomiske veksten lav. Konjunkturindikatorene for industrien har falt kraftig. Norges Banks regionale nettverk rapporterer om redusert etterspørsel og fallende lønnsomhet i mange bransjer. Det er lav aktivitet i både industrien og tjenesteytende næringer. Fallet i investeringene i fastlandsøkonomien er større enn ventet. Oljeinvesteringene bidrar imidlertid til å holde etterspørselen oppe. Det er lav realvekst i offentlig forbruk. Husholdningene ser mindre optimistisk på landets økonomi enn før, og boligprisene har falt. Det private forbruket utvikler seg om lag som ventet. Husholdningenes låneetterspørsel er høy og oppbyggingen av gjeld fortsetter.

Utviklingen i sysselsettingen er svakere enn anslått. Økningen i ledigheten er bredt basert både yrkesmessig og regionalt. Sysselsettingen i det konkurranseutsatte næringslivet, særlig industrien med underleverandører, faller om lag som tidligere antatt. Utviklingen i andre deler av arbeidsmarkedet har vært noe svakere enn ventet. Tjenesteytende næringer opplever svikt i inntektsgrunnlaget og nedbemanner. Næringer som IT og telekommunikasjon er som i andre land sterkt preget av ettervirkninger av boblen som sprakk. Globale konsulentselskaper har bygget ned kapasiteten i Norge. Luftfarten er inne i en omstilling og kutter kostnader. Også i offentlig sektor ser det ut til å være noe sterkere fokus på kostnadskutt og mindre sysselsettingsvekst enn i foregående år.

Finanspolitikken er mindre ekspansiv enn lagt til grunn i forrige inflasjonsrapport. Målt med de tradisjonelle budsjettindikatorene virker opplegget i følge Revidert Nasjonalbudsjett 2003 (RNB) om lag nøytralt på konjunktursituasjonen.

Et positivt trekk ved utviklingen er at lønnsoppgjørene i vår ga lave tarifftillegg. Dette kan tilsi at den svake utviklingen i arbeidsmarkedet og situasjonen for konkurranseutsatt sektor har blitt tillagt vesentlig vekt. Vårens tariffoppgjør var imidlertid et mellomoppgjør, og vi vil ha bedre holdepunkter først etter neste års hovedoppgjør for om det har skjedd ett mer varig skift i retning av lavere tillegg. For industrien vil det være nødvendig med lave tillegg over lengre tid for å hente inn igjen konkurranseevne.

Den underliggende prisveksten er lav. Gjennomslaget fra kronestyrkingen har den siste tiden vært noe sterkere enn lagt til grunn i siste inflasjonsrapport. KPI-JAE har steget mindre enn antatt på grunn av lav prisvekst på importerte konsumvarer. Inflasjonsforventingene, slik de måles i forventningsundersøkelsen til Norsk Gallup, ser imidlertid ut til å være godt forankret på 2½ prosent på lang sikt.

Det er gjennomført betydelige lettelser i pengepolitikken det siste halve året. Realrenten er nå under sitt historiske gjennomsnitt, jf figur 1. Rentenedsettelsene og forventninger om ytterligere nedsettelser har ført til at svekkelse av kronen. I månedsskiftet mai/juni var kronen i overkant av 5 prosent svakere enn toppnivået i januar. Det demper nedgangen i konkurranseutsatte sektorer og bidrar til høyere importert prisvekst fremover. Realkursen er imidlertid fortsatt høy historisk sett, både målt ved relative lønninger og priser, se figur 1. Utviklingen i rentene ute har redusert virkningene av reduksjonene i de norske rentene på kronekursen.

Figur 1a     Figur 1b

Utsiktene for internasjonal økonomi

Vi legger til grunn at veksten ute vil ta seg opp mot slutten av dette året og gjennom neste år. Ekspansiv penge- og finanspolitikk i flere land, lavere oljepris, og god inntjening i blant annet amerikanske bedrifter trekker i retning av at veksten vil ta seg opp. Anslagene innebærer imidlertid at oppgangen kommer senere enn vi anslo i forrige inflasjonsrapport og at anslagene for den økonomiske veksten hos våre handelspartnere i år er nedjustert. Prisveksten ventes å holde seg lav.

Det er likevel usikkert når veksten ute blir selvdrevet og tilstrekkelig stor til å øke kapasitetsutnyttelsen. Virkningene av det kraftige fallet i aksjekursene fram til mars i år og tidligere overinvesteringer kan bli større enn vi har lagt til grunn. Videre har boligprisene økt betydelig både i Storbritannia og USA i de siste årene. En korreksjon i bolig­prisene kan gi store utslag i husholdningenes sparerate og dempe konsumveksten. I USA er det risiko for at forbruksveksten faller mer før investeringene igjen begynner å vokse. Fallet i dollaren vil imidlertid virke positivt på veksten i USA, men negativt i Europa og Japan. Frykten for lungesykdommen SARS skader turisme, handel og produksjon, særlig i Asia. Det er derfor risiko for at verdensøkonomien kan stå overfor en ganske lang periode med svak vekst eller stagnasjon. De lave lange rentene i USA og Europa er et uttrykk for denne risikoen. En slik utvikling kan være spesielt uheldig i dagens situasjon med lave styringsrenter og store underskudd på offentlige budsjetter, fordi det gir risiko for deflasjon.

Det kan imidlertid ikke utelukkes at fallet i oljeprisen, stimulansene fra økonomisk politikk, og avslutningen av krigen i Irak vil føre til at veksten tar seg opp raskere enn vi legger til grunn. Investeringsoverhenget i USA er ikke like markert som før, og lagerbeholdningene er bygget ned. Mange amerikanske bedrifter har store udekkede pensjonsforpliktelser, men de har bedret sine balanser og lønnsomhet. Dette gjenspeiles nå i økte aksjekurser.

Utsiktene for norsk økonomi

Selv om den økonomiske utviklingen er noe svakere enn ventet, kan veksten i privat konsum holde seg oppe. Lavere rente virker positivt, mens den svake utviklingen i arbeidsmarkedet trekker forbruksveksten og boligmarkedet ned.

Investeringene i fastlandsøkonomien ser ut til å falle betydelig i år. Også framover kan investeringene bli lave, selv med lavere rente og svakere kronekurs. Svekket konkurranseevne og lavkonjunktur ute gir lite grunnlag for investeringer i industrien. Det har ringvirkninger for andre næringer. Tidligere overinvesteringer, lav etterspørsel etter tjenester fra næringslivet og mange ledige næringslokaler bidrar til lave investeringer også i tjenesteytende næringer. Selv om høy importandel fører til at virkningene på fastlandsøkonomien av oljeinvesteringene kan bli mindre enn vi tidligere har vært vant til, vil en kraftig økning i investeringene likevel bidra til å holde aktiviteten oppe i oljerelatert industri.

Regjeringen legger i RNB 2003 opp til nøytrale budsjetter i de nærmeste årene for å holde det strukturelle underskuddet på linje med realavkastningen fra petroleumsfondet. Vi legger til grunn at veksten i offentlig konsum blir noe høyere enn dette. Anslagene i RNB bygger på en forutsetning om reduksjoner i kommunenes underskudd. Gitt det sterke presset mot kommunenes produksjon av velferdstjenester kan dette være noe optimistisk. Høy lønnsvekst har imidlertid begrenset mulighetene for økt produksjon og sysselsetting i kommunene.

Vi legger til grunn at oljeprisen gradvis vil falle ned mot om lag 20 dollar framover. Det bygger blant annet på at det vil ta tid før Irak får bygget opp sin produksjonskapasitet, og at de kommersielle lagrene fortsatt er lave.

Anslagene for inflasjonen og den økonomiske utviklingen framover vil være betinget av forutsetningene som legges inn for rente og kronekurs. Nedenfor drøftes utsiktene under ulike forutsetninger.

Uendret rente og konstant kronekurs

Uten lettelser i pengepolitikken ser det ut til at BNP-veksten i Norge blir lavere enn trendveksten i år og neste år. Produksjonsgapet vil lukkes i år for deretter å bli klart negativt (se figur 2).

Figur 2a     Figur 2b

Økningen i ledigheten vil i så fall fortsette, og lønnsveksten kan trolig bli lavere enn det nivået som er forenlig med inflasjonsmålet over tid. Inflasjonen vil forbli lav. Det skyldes blant annet styrkingen av kronekursen gjennom fjoråret som bidrar til lav vekst i importprisene over en lengre periode. Etter hvert fases disse virkningene ut. Avtakende lønnsvekst holder imidlertid under disse forutsetningene inflasjonen under målet også i 2004 og 2005. Et negativt produksjonsgap kan gi uttrykk for lav kapasitetsutnyttelse og sterkere konkurranse i produktmarkedene. Det kan virke dempende på prisveksten gjennom lavere marginer.

Tabell 1

Markedets rente og kursforventninger

Det er forventninger om lettelser i pengepolitikken framover. I pengemarkedet var det ved utgangen av mai forventet en rentenedgang på om lag 1¼ prosentpoeng gjennom året. I henhold til teorien om udekket renteparitet svarer renteforventningene til en gradvis svekkelse av kronen på om lag 5 prosent fram mot slutten av 2005.

Figur 3a

Våre analyser kan tyde på at lettelser i pengepolitikken om lag i denne størrelse vil kunne gi en mer balansert realøkonomisk utvikling. Rentenedgangen har forholdsvis sterke positive effekter på privat konsum. Effekten kommer dels gjennom lavere renteutgifter og dels gjennom høyere boligpriser enn ellers og dermed større realformue. I tillegg vil lavere rente kunne bidra til økt optimisme i husholdningene, særlig blant de som er i netto gjeldsposisjon.

Med svakere kronekurs vil lønnsomheten i konkurranseutsatt sektor gradvis bedres. Etterspørselen rettet mot underleverandører vil etter hvert bli høyere enn i alternativet med konstant kronekurs. Sammen med lavere rente vil dette kunne dempe fallet i realinvesteringene.

Økningen i arbeidsledigheten vil under disse forutsetningene etter hvert flate ut og avta noe mot slutten av framskrivningsperioden. Med en slik utvikling i arbeidsmarkedet kan lønnsveksten holde seg rundt 4½ - 4¾ prosent. Lav konsumprisvekst neste år kan imidlertid dempe inflasjonsforventningene til partene i arbeidslivet. I så fall kan lønnsveksten bli lavere enn våre anslag. På den annen side kan lave tarifftillegg i årets mellomoppgjør være resultat av et ønske om å hindre ytterligere tap av konkurranseevne. Når det blir klart at de lave tilleggene og nulloppgjøret i mange bransjer gir bedret konkurranseevne, kan det være en risiko for at lønnsveksten igjen kommer over 5 prosent etter neste års hovedoppgjør.

En lønnsvekst i tråd med våre anslag vil bidra til at prisveksten på norskproduserte varer holder seg oppe. I tillegg vil den gradvise svekkelsen av kronen bidra til sterkere vekst i importprisene. Samlet sett blir inflasjonen to år fram om lag ½ prosentenhet høyere enn dersom pengepolitikken ble holdt uendret.

På to års sikt anslår vi prisveksten, målt ved KPI-JAE, til knappe 2½ prosent (se tabell 2). Produksjons­gapet vil bli svakt negativt i 2005. Prisveksten vil imidlertid ligge nærmere 1 prosentenhet under inflasjonsmålet i ett års tid framover. Usikkerheten rundt inflasjonsanslagene betyr at det er fare for at den underliggende prisveksten kan bli vesentlig lavere enn 1½ prosent gjennom det neste året.

Tabell 2

Ser en lenger fram enn to år, vil BNP-veksten trolig bli høyere enn trendveksten. Drivkreftene er en realrente som er lav gjennom 2003-2005. Realvalutakursen vil også være mer forenlig med balanse i økonomien. I tillegg vil trolig veksten internasjonalt ha tatt seg opp til trenden slik at etterspørselen fra utlandet har normalisert seg. Disse forholdene innebærer overskuddsetterspørsel som etter hvert kan føre til at inflasjonen blir høyere enn 2½ prosent.

Figur 3b

En større rentereduksjon

En rente som er lavere enn det markedet alt har tatt inn over seg, kan få virkninger på inflasjonen gjennom en raskere svekkelse av kursen enn det som ligger i terminkursen.

Norge har vært blant landene med de høyeste kortsiktige rentene. Styringsrenten i Norge er nå 5 prosent. Polen, New Zealand og Island har høyere styringsrenter. Styringsrentene i Australia, Storbritannia og Sverige er ¼ - 1¾ prosentenhet lavere enn hos oss. Med lavere renter i Norge vil det bli relativt mindre attraktivt å plassere kortsiktig i norske kroner. Det betyr at en vesentlig rentereduksjon kan utløse en svekkelse av kronekursen.

Legger vi til grunn en teknisk forutsetning om 2 prosent lavere rente og 5 prosent kurssvekkelse i løpet av sommeren, vil innenlandsk etterspørsel bli høyere og arbeidsmarkedet strammere. En forutsetning kan være at lønnsveksten på kort sikt ikke endres som følge av en slik rentereduksjon. Dersom lønnsveksten blir liggende på om lag 4½ prosent vil prisveksten komme opp mot inflasjonsmålet i andre halvår 2004 og bli liggende der. Prisveksten på to års sikt blir da om lag 2½ prosent.

Med slike forutsetninger for rente og valutakurs kan ledigheten falle til om lag 4¼ prosent i 2005. Det er risiko for at det kan føre til at lønnsveksten øker. I en ramme i Inflasjonsrapport 1/02 beskrives en enkel modell for lønnsdannelsen i Fastlands-Norge. I den modellen vil et fall i ledigheten isolert sett bidra til høyere lønnsvekst. Med inflasjonsforventninger på 2,5 prosent predikerer modellen en lønnsvekst opp mot 5½ prosent i 2005. Med en slik lønnsvekst vil prisveksten skyte fart og komme over inflasjonsmålet i 2005.

Figur 4

Utsiktene for finansiell stabilitet

Svakere utvikling i norsk økonomi og sterk økning i antall konkurser, har gitt økte tap og svakere resultater for bankene. Tapene er fortsatt på et moderat nivå historisk sett, men de øker. Til tross for nedgangen i bankenes resultater er deres kjernekapitaldekning om lag uendret.

Husholdningenes gjeldsvekst holder seg høy med en årsvekst på nær 11 prosent i mars i år. Det kan dels skyldes den langvarige forutgående sterke boligprisveksten og at antall omsatte boliger fortsatt er på et høyt nivå. Med utsikter til fortsatt svak utvikling i norsk økonomi er det likevel grunn til å tro at husholdningenes gjeldsvekst vil avta noe fremover.

Kredittveksten til foretakene er moderat. Til tross for markert rentenedgang siden i høst, må en med fortsatt svak økonomisk vekst i Norge forvente høye konkurstall og noe økte banktap i tiden fremover.

Bankene er rimelig godt rustet til å møte en svakere makroøkonomisk utvikling. Det er anekdotiske holdepunkter for strammere kredittvurderinger i bankene. Samtidig ønsker flere å øke markedsandelene i privatmarkedet. Forhold på tilbudssiden i kredittmarkedet vil derfor samlet sett neppe bidra til lavere kredittvekst fremover.

Ytterligere rentefall fra dagens nivå vil på kort sikt bedre gjeldsbetjeningsevnen til foretakene eller gi rom for høyere prising av risiko. Den direkte effekten på bankenes inntjening av lavere rente vil ventelig være liten. På lengre sikt vil en lavere rente kunne bidra til å opprettholde veksten i husholdningenes gjeld.

Ny informasjon og ytterligere analyser etter strategidrøftingen 4. juni

Etter drøftingen den 4. juni er styringsrentene satt ned i Sverige, Danmark, euroområdet og i New Zealand. Etter sentralbanksjefens CME-foredrag på Handelshøyskolen BI 3. juni har kronen svekket seg med 3 – 4 prosent, og i pengemarkedet er det blitt bygget inn forventninger om vesentlig lavere styringsrenter i Norge.

Prisveksten var svært lav i mai. Prisfall på importerte konsumvarer trakk tolvmånedersveksten i konsumprisene justert for avgifter og energivarer (KPI-JAE) ned til 1,2 prosent. Lavere energipriser førte til at veksten i konsumprisindeksen falt fra 2,9 prosent i april til 2,1 prosent i mai. Isolert sett kan den lave prisveksten i vår påvirke inflasjonsforventningene framover og bidra til å dempe lønnsveksten ytterligere.

Basert på denne informasjonen er det utarbeidet ytterligere analyser av de økonomiske utsiktene. Med rente på 4 prosent og kronekurs om lag lik gjennomsnittet siden 6. juni, ser det ut til at prisveksten vil holde seg lav. Produksjonsgapet blir svakt negativt gjennom siste del av perioden, og arbeidsledigheten blir liggende på 4½ prosent fra 2004. Svekkelsen av kronekursen siden januar i år vil gradvis dempe de lave prisimpulsene fra kursstyrkingen gjennom fjoråret. Arbeidsledigheten virker dempende på lønnsveksten framover. Med en lønnsvekst i området 4 - 4½ prosent, nøytrale bidrag fra kronekursen, moderate prisimpulser utenfra og tilnærmet balanse i realøkonomien, vil prisveksten komme opp til 2 prosent om ett år men fortsatt ligge under målet etter to år.

Figur 5a     Figur 5b     Tabell 3

Det er også gjort analyser betinget på terminrenter og terminkurs slik de var i midten av juni. Terminrentene innebærer at foliorenten går ned til 3 prosent mot slutten av inneværende år, for deretter å øke noe igjen fram mot utgangen av 2005. Kronen svekkes gradvis, og kursen er om lag 3 prosent svakere ved utgangen av 2005. De kraftige lettelsene i pengepolitikken vil etter hvert kunne gi et nokså høyt aktivitetsnivå i norsk økonomi, særlig innenfor de delene av næringslivet som er rettet mot husholdningene. Det gir utsikter til at ledigheten avtar og lønnsveksten tar seg noe opp. Med en svakere krone og en lønnsvekst i området 4½ - 5 prosent, kan prisveksten bli noe høyere enn i alternativet med uendret rente og kronekurs.¹ Prisveksten kan i dette alternativet komme opp mot inflasjonsmålet i 2005, se figur 6 og tabell 4.

Figur 6a     Figur 6b     Tabell 4

Pengepolitikken framover

Oppgaven med å stabilisere konjunkturene og inflasjonen er i hovedsak lagt på pengepolitikken. Regjeringen har fokus på de langsiktige prioriteringene i budsjettpolitikken og legger vekt på handlingsregelen for innfasingen av oljeinntektene. Dette gir i henhold til RNB 2003 utsikter til en nøytral finanspolitikk i år og neste år. Dermed kan også forholdene bli lagt til rette for å unngå å låse inn en stram pengepolitikk og en tilhørende for sterk krone.

Etter en lang oppgangsperiode var norsk økonomi de siste årene fram til høsten 2002 preget av knapphet på realressurser og sterk innenlandsk kostnadsvekst. Boligprisene hadde økt kraftig og husholdningene lånte mye. Utover senhøsten 2002 trakk imidlertid informasjonen nokså entydig i retning av at utsiktene for internasjonal og norsk økonomi var svekket. De svakere utsiktene er blitt bekreftet, men også forsterket, av den informasjonen som har kommet de siste månedene.

Det er gjennomført betydelige lettelser i pengepolitikken siden desember 2002. Foliorenten er redusert fire ganger med til sammen to prosentpoeng. Kronekursen (I-44) har svekket seg med om lag 8 prosent siden årsskiftet, og kursnivået er nå om lag som i slutten av april 2002. Lettelsene stimulerer det private forbruket slik at samlet etterspørsel holdes oppe på tross av svak utvikling i investeringene og eksporten.

Når det nå også ser ut til at lønnsveksten framover kan bli mer i tråd med lønnsveksten hos våre handelspartnere, kan det øke handlingsrommet i pengepolitikken. Mulighetene blir dermed større for at norske renter kan nærme seg nivået ute.

Uten ytterligere lettelser i pengepolitikken ser det ut til at inflasjonen vil bli liggende vesentlig under målet i hele prognoseperioden. Produksjonsgapet lukkes i 2003 og blir klart negativt gjennom 2004 og 2005. Dette indikerer at pengepolitikken er for stram.

Heller ikke en rask rentenedgang på om lag ett prosentpoeng og uendret kurs ser ut til å være tilstrekkelig til å bringe inflasjonen opp mot målet. En større rentenedgang i løpet av strategiperioden synes derfor å være riktig.

Det er usikkerhet knyttet til anslagene og en betydelig risiko for at prisveksten også kan bli lavere enn anslått. En lang periode med svært lav prisvekst kan påvirke prisforventningene. Det kan gjøre det vanskeligere å innrette pengepolitikken slik at det fastlagte inflasjonsmålet kan nås senere.

Risikoen for lav prisvekst framover kan tilsi en rask og markert senkning av renten. På den andre siden er det en risiko for at så lave renter etter hvert kan føre til ny vekst i boligprisene, betydelig forbruksvekst og fortsatt sterk gjeldsoppbygging i husholdningene. Økt arbeidsledighet og usikkerhet om den videre utviklingen i arbeidsmarkedet tilsier imidlertid at gjeldsveksten i husholdningene kan bli dempet.

Det kan også være en risiko for at mellomoppgjøret ikke innebærer ett skift i lønnsutviklingen og at en kan få en lignende utvikling som etter Arntsen-oppgjøret i 1999, da lønnskostnadsveksten igjen økte. Større årvåkenhet blant offentlige arbeidsgivere og lavt aktivitetsnivå i mange næringer tilsier likevel at denne risikoen er lavere nå.

Samlet sett vurderer vi det slik at risikoen for en vedvarende lav inflasjon og tilhørende lav aktivitet i økonomien nå veier tyngst. Et slikt forløp vil kunne påvirke inflasjonsforventningene og svekke tilliten til pengepolitikken. Det tilsier at vi sikter mot en markert lavere foliorente ved utgangen av oktober 2003. Ut fra vurderingene ovenfor kan intervallet 3 – 4 prosent være riktig.

Strategi

• Norges Banks operative gjennomføring av pengepolitikken skal rettes inn mot lav og stabil inflasjon. Inflasjonsmålet er satt til 2½ prosent.
• Styringsrenten settes ut fra en samlet vurdering av utsiktene for inflasjonen, normalt to år fram i tid. Renten vil normalt endres gradvis slik at vi kan vurdere virkningene av renteendringer og annen ny informasjon om den økonomiske utviklingen.
• Med tillit til inflasjonsmålet i finansmarkedene har Norges Bank større mulighet enn ellers til også å ivareta hensynet til stabilitet i realøkonomien. Denne muligheten vil øke etter hvert som inflasjonsmålet blir innarbeidet som anker for lønnsdannelsen.
• En økonomisk utvikling om lag som anslått og det risikobildet vi nå ser for oss, tilsier en foliorente i intervallet 3 – 4 prosent ved utgangen av oktober 2003. Utviklingen etter 4. juni, med reduksjon i renten i andre land og lav vekst i konsumprisene, kan åpne for en enda lavere rente.
• Utviklingen i kronekursen og effektene av en sterkere krone på prisvekst og produksjon er usikre. Dersom kronekursen holder seg sterk, kan det gi grunnlag for å vurdere en rente i nedre del av eller lavere enn intervallet. Tilsvarende er det grunnlag for å vurdere en rente i øvre del av eller høyere enn intervallet dersom kronen skulle svekke seg kraftig. Eventuelle rentereaksjoner må baseres på en analyse av bakgrunnen for kursbevegelsene og på en vurdering av varigheten av kursendringen.

---

Fotnoter

1

I forhold til tallsettet fra 4. juni (Alternativ 3 med foliorente på 3 prosent og umiddelbar kurssvekkelse på 5 prosent) er anslagene for lønnsveksten noe nedjustert. Dette har dels sammenheng med litt sterkere kronekurs og dels nedjusterte inflasjonsforventninger den nærmeste tiden.